去年以来，国内互联网行业掀起了又一波集中上市大潮。某种意义上，这是资本市场对国内互联网发展的一种认可。
上月底，万物新生（以下简称爱回收）向SEC递交招股书，计划于6月18日在纽交所正式上市。在外界看来，如一切顺利爱回收将有望成为国内二手3C电商第一股。不过，爱回收在招股书强调更多的是其ESG（环境、社会和治理）价值，意在冲击“中概股ESG”概念第一股。
明明核心业务就是二手3C商品to B的散货交易，爱回收却对ESG概念如此执着。无非就是ESG这个名词更加新潮和高大上，有利于包装自己，在国外投资市场上提高估值。这是常见的市场营销手段，适合当作花边看。
倒是细读爱回收的招股书，结合以往数据和市场现状，就会发现其中存在着几个令人费解的疑问。
01 盈亏、GMV、门店等关键数据对不上？
爱回收在招股书公布了近年来的运营和财务等核心指标，其中一些数据与之前官方发布的并不一致，出现了较大出入。
其中最引人关注的是亏损。招股书显示，2018-2021年,爱回收公司分别净亏损2.1亿元、7亿元、4.7亿元,三年累计亏损13.8亿元。在疫情后经济秩序基本企稳的2021年Q1,爱回收的净亏损相较去年同期1.2亿的亏损有所收窄，但仍然达到了0.9亿元。
外界对爱回收的多年亏损感到震惊在于，之前它多次通报时称自己已实现“盈利”或“全面盈利”。
在此前的官宣中，爱回收似乎对盈利这个词特别执着。
2016年10月创始人陈雪峰在接受中国企业家杂志采访时表示，“爱回收已经实现了单月的盈利，但是全年还是亏损状态，明年会实现全面盈利。”2018年爱回收E轮融资之际，爱回收对外宣布2017年交易规模达到40亿元，并称实现全面盈利。这个年度“全面盈利”来得正当时，恰好与陈雪峰2016年采访遥相呼应。
2020年10月，也就是最近一轮公开融资之后不久，有媒体引用爱回收方面的说法报道称：到了（2020年）4月份，爱回收业务量超越疫情水平，5月公司亏损收窄，6月份实现了全集团盈利。根据2021年初爱回收发布的2020年度业绩报告，从2020年Q2起，集团实现持续全面盈利。
今年3月份，爱回收发布消息称，截至3月上旬，万物新生集团一季度同比增长超过150%；且强调在二手3C赛道上, 目前仅有它一家实现全面盈利。但在招股书中，今年Q1的财务状况变成了——“实现大幅减亏，整体接近盈亏平衡”。
多次对外公开宣称实现全面盈利，招股书中却变成了近三年出现巨额亏损，这个突如其来的180度大拐弯确实让很多人猝不及防。
招股书中另一个出入较大的核心数据是GMV。据招股书披露，2020年爱回收的GMV为196亿元，年成交量为2360万台。
而根据2021年初爱回收官方发布的2020年度业绩报告显示，2020年全年集团达成二手3C年支付成交金额超255亿，年支付成交量2718万单。
通常来说，国内互联网企业的GMV统计口径中往往包括了未支付和退货订单，因此其数据要大于支付成交金额。而爱回收却正好相反，其招股书公布的2020年GMV小于年初支付成交金额，令人困惑。即便两次数据基于相同统计口径，招股书中GMV数据也比年初公布的少了23%，而成交台数则缩水了13%。
此外，爱回收对GMV的口径总在变化，年初对外称255亿，招股书公布前改口200亿左右，最终招股书显示196亿，这一系列操作下来，不得不让人心生疑惑。
类似有较大出入的数据还有爱回收的线下门店数量。招股书显示，2020年底爱回收的门店达到了731家。
去年9月E+融资时，爱回收曾说覆盖城市140个，有门店720家。爱回收加盟的官方公众号，会不定时地推送某月新增门店的数据，据其推送文章显示，去年9月、10月、11月爱回收的新增门店数量，分别为18、20和20家。不计入9月份数据，仅去年10月和11月便增加了40家门店，则2020年底其门店至少达到了760家，比招股书上的731家多了29家。而今年1月5日爱回收对外发布的年度战报数据中，又宣称门店数量为737家。简单的线下门店数量，就引起了多个不同数据打架，难道是关了开、开了关？短时间内门店数据如此剧烈变化，说明其赖以生存的门店模式恐怕并不稳定。
盈亏、GMV、门店数量等多个核心指标，爱回收招股书披露的数据与之前公布的有较大出入，令人费解。到底是之前发布的数据统计不正确，还是招股书上有意主动缩水，可能只有爱回收自己才知道。
02 财务真的稳定吗？造血能力缺失恐为真
其实，创业公司在前期发展阶段出现亏损并不意外，毕竟市场回报总是在企业投入之后才能产生。如果企业持续超前投入，固定资产折旧计提产生的亏损会更大更长，像电商巨头亚马逊就持续亏损了20年，直到2005年才实现赢利。
之所以在长年巨亏的情况下被多数投资者所看好，最主要原因是亚马逊的经营现金流一直随着业务成长而稳步增长。凭借着良好的财务状况，亚马逊不但向投资者展现了在线购物网站这个商业模式的正确性，还证明了自己有足够能力建立起长期的赢利模式。
但招股书上爱回收的当下情况，却正好与亚马逊相反。招股书数据显示，从2018年至2021年1-3月份，爱回收的经营现金流分别为-3.58亿元、-4.11亿元、-4.13亿元和-3.03亿元。这意味着，近年来其经营业务非但不能提供正向的现金流，反而成为了资金黑洞，持续吞噬着宝贵的现金资源。
这从爱回收持有的现金及等价物的金额变化上，二者还能够相互验证。
综合爱回收发布的数据显示，截至今年3月底，其账目上剩余1亿美元现金及等价物；在2020年底，这一数字为1.4亿美元。今年1-3月期间，爱回收的现金储备就减少了0.4亿美元，与-3.03亿元的经营现金流数据非常相近。尽管还不能下二者存在因果关系的结论，但用巧合来解释肯定也不妥。
爱回收三年巨亏14亿元，短短一个季度便烧掉0.4亿美元，而现金储备只有1亿美元。据公开资料显示，爱回收多年来获得了六七轮累计超过9亿美元的融资。如果没有新的融资注入，以此速度，爱回收顶多只能烧到今年年底。或许，这也是它为何如此急于成为二手电商第一股的重要原因之一吧。
近三年多来经营现金流持续为大额负数，而这期间正值爱回收大力发展线下门店。这让不少人怀疑以线下门店为主的重资产模式，拖累了爱回收的财务状况。
2018年，爱回收总裁、合伙人郑甫江在凯辉论坛上的演讲时似乎有所回应，他表示开店铺道路非常不易，前两年都是亏损的，从去年（注：即2017年）开始基本店铺全面转向盈利。今年初，爱回收曾经宣称其线下门店100%实现盈利，而招股书中这一说法已经悄然修订为：98%的成熟自营门店实现盈利。
这样一来，不但盈利比例下调了两个百分点，而且还加上了成熟自营的定语，将范围缩小至运营3个月以上的门店。若以全部门店为基数，爱回收门店盈利比例势必比98%小很多。
但这样仍然解释不通现在自相矛盾的现象：既然爱回收多数（估且笼统地说多数吧）线下门店实现盈利，支付成交台数也在增长，为何却迟迟无法产生经营现金流，反而不断吞噬流动资金？
或许，爱回收的财务状况并非如其自述的那样稳定健康，还面临着造血能力差、资金紧张等挑战。
03 模式类似优信，究竟to B还是to C？
爱回收在招股书中，自称是中国最大的二手消费电子交易和服务平台。这个称号争议较大，因为爱回收向来以to B 业务为主，而二手消费电子交易平台明显是面向 C端消费者。
爱回收的动机倒不难理解。毕竟在资本市场上，To C 企业的估值要远远高于To B业务公司。试问，哪个企业家不想自己的企业获得更好的估值呢，因此，爱回收在招股书中将自己定位为二手消费电子交易平台，也就顺理成章了。
爱回收的to C业务主要寄托于京东战略投资时带来的嫁妆——拍拍。后者在京东的流量和用户加持下，成为驱动爱回收实现增长的to C业务板块。也正是有了拍拍，原来致力于To B 业务的爱回收，才有了在招股书将自己定义为To C二手电商平台的底气。
然而现实和理想有是差别的，爱回收想在外界面前将自己打造为To C二手电商平台，但专业人士和投资者未必会认可，因为种种数据难以支撑这个结论。
招股书显示，从营收结构上看，爱回收的营收分为自营商品收入和平台收入，2020年分别为42.4亿和6.1亿。很明显，前者才是绝对的大头。
通过对招股书披露的信息分析发现：2020年，爱回收自营商品收入中，有88%的商品销售是通过B2B模式的拍机堂卖给B端的二手商户；此外，爱回收的服务收入中，B2B平台的营收也达到了2.8亿。即：这一部分看似To C业务，其实是包着To C皮的To B业务而已。
根据以上进行计算，得出：2020年爱回收营收方面，依靠to B交易带来的占比为83%；GMV方面，中国和海外to B的总占比为58%。
也就是说，无论是营收还是GMV，to B交易均是支撑爱回收业绩的主要组成部分。
有意思的是，自称二手消费电子交易平台的爱回收，在招股书却通篇没有提及自己的MAU或者交易用户数。不是爱回收不想提，主要是数据不太好看拿不出手，因为在各个不同机构的APP活跃用户排行榜上，Top5甚至是Top10都几乎看不到爱回收旗下APP的身影。
整体而言，爱回收更像一个二手3C领域的供应链服务公司和B2B平台，而不是典型的to C电商交易平台。
这让我们想到了三年前上市的另一家中国企业——二手车电商平台优信。明明其业务以 to B 为主，但却高举着to C旗号为自己提升估值。由于缺乏 to C基因和核心业务，优信纵然顶着中国二手车电商第一股的名号，上市之后仍因为业绩不佳而导致股价节节下滑。其市值甚至一度下跌到3亿美元以下，只相当于上市时的1/10，可谓是前车之鉴。
爱回收现在的情况与优信非常类似。媒体报道称爱回收这次的IPO与优信相提并论，认为二者是业务结构上非常类似，都是基于To B 业务但竭力想包装成To C 平台模式的打法。
04 自营增长不错，但谈平台转型尚远
爱回收执着于To C平台转型，从竞争策略上看是正确的，因为这样才能最大程度地发挥资源优势、提高自身的市场价值。只是，它目前离To C二手电商平台的目标较远，主要原因如下：
首先，从GMV和营收结构上来看，还很难摆脱To B 业务的依赖。
前面已经分析讨论过，在战略合并拍拍之后，仍无法取代To B 业务的核心地位。在此不再赘述。
其次，服务收入增速虽快，但占比小、增长空间有限，难以覆盖履约成本。
爱回收在招股书中将服务收入高速增长列为亮点，也以此来强化自己的平台属性。招股书显示，爱回收近三年来平台服务收入占比，从2018年的0.4%提到了12.6%，足足提高了30倍，表现确实亮眼。但同时反过来不也恰恰说明，爱回收8成以上的营收仍然来自于非平台业务。
招股书显示，爱回收近三年来的平台收费率（也就是常常说到的平台货币化率）提高很快，从2018年的0.5%迅速拉升到2020年的4.1%。作为参考，阿里和拼多多的这个数据分别为4%和3%。说明爱回收的平台收费率已经不低，接近于天花板，无法再提升（否则商家将转投其他平台），服务收入增长的空间非常有限。
根据招股书数据显示，2021年Q1，爱回收的平台服务费收入为2.0亿，同期的履约费用、营销费用均高达2.2亿。这边服务收入连基本的履约费用都无法覆盖，那边增长却已经触顶。
最为关键的是，爱回收缺乏自主流量和用户基础。
对于外界关于流量的质疑，爱回收发布的误区解读文章给出了含京东流量DAU超200万的结论。这个数据应该是比较准确的，但难以平息质疑。因为外界并非认为爱回收没有外部流量支持，而是它缺乏自主流量和用户基础。而这个结论恰恰证明了爱回收To C业务的流量严重依赖于京东对拍拍的导流支持，其品牌在市场上的知名度不高。
尽管拍拍战略合并进爱回收近两年，但拍拍在快手的简介仍然显示为京东旗下二手平台。对于志在与快手打造新渠道的爱回收来说，这样的做法不太可能是工作人员粗心大意，而应该是当前基于利益最大化下的选择。
既不To C也不平台，还没有自主流量和用户基础，这种情况谈平台转型还很遥远。
05 怪相：企业尚未上市，创始人却先减持？
据新浪财经6月7日的报道，今年以来，爱回收的两位创始人——陈雪峰和孙文俊先后减持了自己的一部分股份，或已套现数千万美元。
爱回收招股书显示，爱回收创始人兼CEO陈雪峰持股占比10.9%，其中8.3%是通过C&XF Group Limited持有。
自2021年2月以来，陈雪峰先后两次减持共计1995981股爱回收股份；此外，招股书披露另一位创始人孙文俊也在卖出了600645股爱回收股份。新浪财经推算，如果两人的减持是套现的话，爱回收CEO陈雪峰在公司上市前或已获得数千万美元现金，孙文俊可获得930多万美元现金。
两位创始人作为股东，自然有权处置自己的股份，这无可厚非。只是他们卖出股份的时机和价格让人有些意外。
通过对比爱回收F轮的投资明细，新浪财经发现，陈雪峰、孙文俊两位创始人的160余万股是以普通股方式卖给了F轮股东，单价为15.55美元/股。这一价格不仅低于爱回收F轮优先股的售价（19.43美元/股），甚至低于其E轮售价（17.84美元/股）。
去年陈雪峰在接受媒体采访时还斩钉截铁地表示，爱回收不会“流血上市”，40亿美元到50亿美元的估值将是公司进行IPO的基本线。但转过年来，他自己就和孙文俊两人，抢在IPO之前以低价率先减持了部分股份。
这就难免让外界产生疑惑，两位创始人这么做是股份控制权变更的前奏，还是说他们对自己的公司缺乏信心呢？这让投资人、员工和用户怎么想。总之，很是奇怪。
爱回收业绩增长是好事，能够去国外上市也是好事。上市的目的，主要是帮助优秀企业低成本融资扩大业务、建立起更公开透明的企业管理制度，但并不是万能解药。
爱回收的招股书透露出了重重疑问，应该正视其中的问题。流血上市固然不好，但更可怕的是带病上市。
注：文中截图均源于爱回收招股书、官方发布图
蚂蚁虫——科技自媒体、企业战略分析师，虎嗅、钛媒体、艾瑞等多家科技网站认证作者，曾入围2015年100位科技自媒体作者、2016年钛媒体10大年度作者、2016年品途网10大年度作者、2018年砍柴网年度作者、2019年驱动号年度作者、2020年商业新知年度作者。
免责声明：此文内容为第三方自媒体作者发布的观察或评论性文章，所有文字和图片版权归作者所有，且仅代表作者个人观点，与 无关。文章仅供读者参考，并请自行核实相关内容。投诉邮箱：editor@fromgeek.com。
免责声明：本网站内容主要来自原创、合作伙伴供稿和第三方自媒体作者投稿，凡在本网站出现的信息，均仅供参考。本网站将尽力确保所提供信息的准确性及可靠性，但不保证有关资料的准确性及可靠性，读者在使用前请进一步核实，并对任何自主决定的行为负责。本网站对有关资料所引致的错误、不确或遗漏，概不负任何法律责任。任何单位或个人认为本网站中的网页或链接内容可能涉嫌侵犯其知识产权或存在不实内容时，应及时向本网站提出书面权利通知或不实情况说明，并提供身份证明、权属证明及详细侵权或不实情况证明。本网站在收到上述法律文件后，将会依法尽快联系相关文章源头核实，沟通删除相关内容或断开相关链接。
