作者：弓长瑜
来源：GPLP犀牛财经（ID:gplpcn）
人瑞人才，2019年12月13日在港交所敲钟。号称中国外包人力资源第一股。
一般来讲，企业敲钟上市是创业团队最高光的时刻。
但这家公司敲钟之后，却引起很多人的关注。尤其是根据港交所相关的财务规定，该公司加上复合金融工具的公平净值核算连续三年的营收都为负值。
如果真的细看IPO申请书，在这样的一个财务报表背后显示出的“冰山一角”。
简单业务模式
刚上市的人瑞人才，号称是中国外包人力资源最大服务商，截止2018年12月31日的收入超过16亿元人民币，占到中国整体的外包人力资源市场差不多接近1.5%。
而这部分灵活用工业务，这两年占到该公司收入的比例超过90%，可以说是这家公司最核心的业务。
当然，人瑞人才也许觉得外包人力资源的名字不好听，给这个业务起名叫灵活用工服务，一下子就高大上起来。
可问题是所谓的外包人力资源这个行业，古已有之。
中国古代谓之“牙行”，西方近代称作“包身工”。
也就是一家企业先雇佣员工，再将这些员工提供给第三方的公司来使用，从中收取工资的差值作为收益。跟二房东一样是一个持续了近千年的行业，核心业务模式并不新鲜。
而聚焦到人瑞人才这家公司，看似非常风光的市场，其实并不如想象的那么乐观。
首先，该公司灵活用工主要职位都比较低端，可替代性强。根据IPO文件显示，这几年人瑞人才发展迅猛。2018年收入16.16亿元，近三年复合增长率107.2%；外包雇员达到19464人，近三年复合增长率109.7%。
但就在这样的情况下，该公司外包灵活用工职位主要是信息验证、客户服务代表、销售员、店员以及信息技术人员等低端用工职位，2018年这些职位雇员占比达83.9%。
其次，虽然服务很多独角兽企业，但核心客户比较集中，市场风险较大。三年来该公司对接的客户数目为3593家，近三年复合增长率13.7%。但其中核心的五个客户贡献的收入却超过45%，这意味着市场集中程度太高，未来有无法预知的风险。
最后，外包人力资源的收入并不稳定。由于该公司跟客户的合同规定是按每名外包员工基准，来计算服务费且每月按项目收取费用的。而该公司给客户提供的灵活用工合同一般期限为1-2年，其对外包员工一般采取标准雇佣合同，工资由该公司发放。简单地说，该公司赚取的其实就是差价费用。
但值得注意的是，若外包员工未能履行工作以及约定合同期限被解雇，该公司免费为客户提供替补员工，2018年可替补的员工占比合同员工达10.5%。
从这些点来看，人瑞人才的业务模式简单，市场的抗压性很低，利润率也低。
这从财务报表中也能看出端倪。
根据财务报表及后面的解读显示，这家公司截止2018年12月31日，总收入16.16亿元，但是总支出就有14.6亿元，其中超过95%都是支付的员工工资，毛利只有1.5亿元，净利润只有6769万，净收益率只有4.2%。
一家年收入超过16亿的公司，净利润不到7000万。作为上市公司的利润报表来看，这样的数据很难让人认同其发展前景。
引起遐想的融资
其实，这已经不是这家公司做的第一个上市报告和披露的财务利润报表。
因为半年多前，很多人也已经看到过这个净利润的数字。
根据港交所网站显示的内容，人瑞人才曾于2019年4月29日递交过港股主板上市申请。但在某些方面存在问题，这个申请已经失效。
7个多月后的2019年12月3日，人瑞人才换了个券商又卷土重来，重新提交了IPO申请书。
这个间隔时间很耐人寻味。
港股IPO期间出现上市申请资料“失效”的情况并不鲜见，上市文件失效不等于上市失败，拟发行人依然可以通过更新资料重新申请并‘“激活”上市程序。
但人瑞人才的表现，在外界看来几乎就是迫不及待。根据时间推算，基本上就是4月底的这次上市申请被否后，在很短的时间内就选择了新的券商做保荐人，并重新梳理了所有的上市材料。
根据港交所上市的流程，一般在最终提交IPO申请书之前，会向港交所提供一个不含股价的版本。港交所会就此向上市企业提出问询，正常的企业一般会有两轮到三轮。再加上预路演、召集分析师开会以及与券商之间的沟通和路演的时间，企业会在最终递交上市申请书之前三个月异常忙碌。
这意味着4月底被否的人瑞人才，仅用4个月的时间就做好了重新上市的准备。
人们不禁要问，为什么这么急？
如果详细翻看IPO申请书中人瑞人才前几轮的融资情况，可能从中看出一些端倪。
这家公司经历了4轮融资，在融资过程中，很多大型企业都给予了加持，例如联想控股。
但根据其招股说明书中的数据显示，除了A轮是一个简单的优先股投资协议以外，B轮和C轮都是可转债的形式，D轮是在三轮基础之上的补充。
甚至C轮的投资方马鞍山紫荆花股权投资合伙企业（有限合伙）还采用了可转股的贷款形式，给该公司提供了超过4000万的融资。
当然在2018年12月31号之前C轮的借款本息都已经一次性还清，而可转股的相关内容也都被清除。
另外，根据D轮的协议，所有的前期投资人优先股的股权都已经被确认，而且这些协议的落实时间是在2018年的12月31日。
在风险投资中，这家公司已经指出这些给投资人的优先股，都是可转换可赎回的。这意味着，这些投资协议中一定有相关对于上市日期的最终要求，不然所谓的赎回就无法操作。
而存在这样要求的是投资协议，一般就会被风投行业认为是“对赌协议”。
如果这个逻辑成立，那接下来2019年这家公司的两次紧急提请上市举动，就可以理解了。
当不起的科技股
着急上市的人瑞人才，为了提升股价和估值还提出了另一个概念。
他们说自己是中国具有唯一自主开发O2O招聘平台的灵活用工服务商，一下子给自己的业务披上了科技的外衣。
这家公司在招股书中说的这个O2O的招聘平台，叫做香聘。
根据招股书，香聘招聘平台宣称截止2019年上半年拥有超过180万名注册个人用户、约141,000名平均月度活跃用户及超过17,800次平均每日访问量。
同时，根据招股书报告显示，竞争对手由初始申请至面试的平均转化率介乎约5%至15%，而香聘的申请至面试转化率则超过50%，就职的转化率为超过40%。
如果单看招股书中提供的业务数据，这个平台的日访问量以及活跃用户和业务完成情况，与在Boss直聘、智联招聘，无忧招聘等差距并不明显。
真正在市场上，其实这个“香聘”平台知名度并不高。
根据七麦数据这个手机APP统计网站数据显示，香聘近30天内日均下载量626次。
与之相比，Boss直聘近30天日均215720次的下载，让人觉得这两个APP之间的距离，好似天堑。
而一天下载626次的手机APP，能否撑起所说的业务规模，能否达到宣称的业务指标？
相信每个人都有自己的答案。
结语
业务模式简单没有护城河、想占科技股的位置又占不上、前期融资成本高造成公司仓促上市、再加上净利润占营业收入的比例过低。
况且，前几轮融资的主体在最后一轮融资的协议之后，按一比一比例全部转成了准备上市发行的股票。
也就是说整个公司排名前10的大股东，绝大部分是投资人和创始团队。甚至有投资人持股都超过10%，而最终上市公开发行的普通股25%。
上市的承诺仅仅是6个月之内不抛售股票，这些投资机构最终的目的是通过投入企业的股本而盈利，在6个月到一年之后股价涨到高潮的时候，投资机构抛售退出是大概率的事件。
而且，根据现在已经披露出来的相关信息显示，这家公司跟前几轮的投资人之间是有相关融资协议存在。
具体到这些投资人本身的情况，就是不少投资人其实是以低于发行股价差不多30%左右的金额兑换的股票。
这就意味着现在开场的股价他们已经盈利了。
当然，这对散户来说意味着什么。
上市当天，人瑞人才的股价就遭遇破发。开盘发行价为26.60港元/股，截至当天港股收盘，人瑞人才股价微跌0.19%，收盘股价为26.55港元/股，跌破发行价0.05港元。
安信证券1月13日发布对人瑞人才的研报，风险提示强调：新经济业务客户占比较大带来业绩不确定风险；市场竞争加剧风险；外包员工的表现给公司声誉带来不确定风险。
未来的股价走势如何，让GPLP犀牛财经继续观察。
免责声明：此文内容为第三方自媒体作者发布的观察或评论性文章，所有文字和图片版权归作者所有，且仅代表作者个人观点，与 无关。文章仅供读者参考，并请自行核实相关内容。投诉邮箱：editor@fromgeek.com。
免责声明：本网站内容主要来自原创、合作伙伴供稿和第三方自媒体作者投稿，凡在本网站出现的信息，均仅供参考。本网站将尽力确保所提供信息的准确性及可靠性，但不保证有关资料的准确性及可靠性，读者在使用前请进一步核实，并对任何自主决定的行为负责。本网站对有关资料所引致的错误、不确或遗漏，概不负任何法律责任。任何单位或个人认为本网站中的网页或链接内容可能涉嫌侵犯其知识产权或存在不实内容时，应及时向本网站提出书面权利通知或不实情况说明，并提供身份证明、权属证明及详细侵权或不实情况证明。本网站在收到上述法律文件后，将会依法尽快联系相关文章源头核实，沟通删除相关内容或断开相关链接。
