作者：丹青
来源：GPLP犀牛财经（ID:gplpcn）
近年来，汽车金融行业可以说是行业竞争最激烈的赛道之一，不仅传统造车势力，而且随着金融科技的发展，BAT等互联网巨头也纷纷布局汽车金融领域。
但是在快速发展中，套路贷、二押、暴力催收等市场乱象频发，资产质量恶化，平台垫付压力陡增。2018年以来，由于持续增强的监管风暴和P2P爆雷潮的双重影响，车抵贷P2P行业也经历了一次行业大洗牌。
就在这个背景下，3月14日，东正汽车金融（02718.HK）宣布股票全球发售，发行价区间为4.2-6.3港元，发售约5.33亿股，合计募集资金最高33.6亿元，3月26日上市。
东正汽车金融是何背景？公司发展情况如何？能否值得投资呢？
依托股东快速发展，后发先至上市
据GPLP犀牛财经了解，上海东正汽车金融股份有限公司成立于2015年3月，正通汽车为其控股股东，持有95%股份，东风汽车持有5%。东正汽车金融主要提供购买豪华汽车的汽车金融产品及服务。
正通汽车是国内前十大经销商集团，专注于经销宝马、奥迪、捷豹路虎等豪华品牌汽车和日产、本田等中高端品牌。依托控股股东正通汽车经销网络，东正金融主要为豪华汽车的购买提供汽车金融产品及服务。
在大股东的帮助下，自成立以来东正汽车金融业绩增长迅猛，2016至2018年，东正金融的营收分别为3.32亿、4.62亿、8.16亿元，净利润达到1.74亿元、2.61亿元和4.53亿元。
东正汽车金融的主要业务分两部分：零售贷款业务和经销商贷款业务。零售贷款是其主营业务，2018年平均收益率达到9.92%。2018全年，东正金融发放汽车零售贷款31577笔，总本金金额达到61亿元。
事实上，东正汽车金融并非近年来首家想上市的持牌汽车金融公司，早在2015年7月，奇瑞徽银汽车金融也曾启动赴港上市，并递交了上市申请，最终由于申请材料失效而未能如愿。赴港上市失利后，奇瑞徽银汽车金融转战A股，二度冲刺IPO，但半年后也无奈宣布折戟，主动撤回上市申请。
除了持牌汽车金融公司外，一些非持牌公司也将目光投到了资本市场。易鑫集团、优信等具备汽车金融概念的企业先后实现了上市。
2018年11月14日，上海银保监局筹备组官网披露，同意上海东正汽车金融股份有限公司首次公开发行H股股票，发行规模不超过6.86亿股。2018年11月23日，东正汽车金融向港交所递交IPO招股书。
截至目前，内地共有25家持牌汽车金融公司，大部分汽车金融公司隶属于各大汽车集团，上海东正汽车金融是中国唯一一家具有经销商背景的汽车金融公司。
另外值得注意的是东正汽车金融是最晚一批被批准成立的汽车金融公司之一，却也是25家持牌汽车金融公司中最早实现上市的。
营收主要靠大股东，低首付至入不敷出
东正汽车金融的发展与壮大，正是基于大股东的销售商系统，该公司招股说明书数据显示，在发展初期，大部分资源和资金用于服务正通汽车客户的融资需要。
2015年，与东正汽车金融合作的经销商共有159家，其中84家为正通汽车经销商，占比超过一半。截止2018年12月31日，东正汽车金融拥有1280名经销商，其中包括113名正通汽车经销商及1167名外部经销商。
来源：东正汽车金融
外部经销商由2017年的251家快速增长至2018年的1167家，但东正汽车金融与这些经销商订立的合作协议并非独家协议。除此之外，数量较多的外部经销商却并没有为公司带来相匹配的借款量，公司仍然依赖母公司正通汽车。
东正汽车金融对大股东正通汽车的依赖在并没有多少下降，该公司主营业务为自营零售贷款，2015年年末，东正汽车金融自营零售贷款未偿还结余总额为12.93亿元，其中正通汽车经销商未偿还结余总额为11.00亿元，占比达85%。
数据显示，在2018年，东正汽车金融经销商已发放零售贷款金额总额中，正通汽车经销商已发放贷款金额为62.24亿元，占比达74.6%。由此可见，虽然于东正汽车金融合作的经销商越来越多，但是贡献业务的主力仍是大股东正通汽车旗下经销商。
另外据GPLP犀牛财经了解，东正汽车金融提供的金融产品和服务，以购置多元化的豪华品牌汽车提供车贷或融资租赁为主，主打优势之一就是低首付，比如，消费者只需出两成的首付，就可以贷款将一辆宝马车开回家。
这就导致了东正汽车金融经营性现金流净额连续为负值，2017年为-3.15亿元，2018年上半年为-1.58亿元。公司经营性现金流净额持续为负值，说明回收贷款以及向其他金融机构的资金拆入难以覆盖放贷金额。或许正因于此，才促使东正汽车金融通过IPO的方式补充资本金。
短债长配或导致流动性风险，低门槛或导致不良率上升
从融资结构来看，东正汽车金融的资金来源主要是股东注资、银行及其他金融机构借款。截至2018年末，拆入资金余额为60.85亿元，较年初增长51.37%。目前东正汽车金融待使用银行授信额度为20亿元。此外，三年间，东正汽车金融获取政府补助合计约为5700万元。
根据公开资料显示，2016-2018年，东正汽车金融计息负债成本分别为5.08%、5.45%、6.09%，利率上升明显；利息支出分别为1.21亿元、1.7亿元、3.21亿元，资金成本不断攀升，资金端压力凸显。
从东正汽车金融的宣传页中可以看到，不仅有20%低首付，更有长达5年的零售借款期限，要知道东正汽车金融的银行拆借资金期限却不超过一年。这就有点类投资圈的“短募长投”的“短债长配”。
东正汽车金融有近4成客户其借款期限超过1年，金额达25.86亿元。虽然，东正汽车金融在招股说明中表示，公司通过每日监察资产与负债的到期日错配来控制流动性风险，并定期评估可行对应措施来进一步降低流动性风险。
但如果公司无法保证在拆借款到期时维持充足的流动性，那么由于期限不匹配所带来的风险将对公司的业绩造成严重影响。
另外就是第四条的低门槛了，无需银行资料、房产证明，一小时极速放款，效率十足，方便用户。虽然目前，东正汽车金融不良率为0.24%，处于行业内相对较低的水平。但考虑贷后管理模式与风险后置的金融行业规律，东正金融的模式尚存疑虑。
豪华车本就是小众市场。随着渗透率的不断提升，在业绩压力之下，未来恐将涌入“信用欠佳”的客户。因此，随着东正汽车金融业务规模的不断扩大，未来公司的不良率存在上升的可能。
GPLP犀牛财经认为，为了满足资金需求和降低资金成本，上市是东正汽车金融的必经之路。未来能否摆脱对正通汽车的依赖，决定了东正汽车金融的成长空间。
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