证监会铺路注册制 IPO发审新政全解读

注册制改革渐行渐近。

继11月6日证监会公布《首次公开发行股票并上市管理办法（征求意见稿）》之后，11月27日，证监会制定并发布了《关于进一步规范发行审核权力运行的若干意见》（以下简称《意见》），从9个方面规范发行审核权力运行。

证监会新闻发言人张晓军27日在发布会上表示，“这次出台的意见，是我们对发行审核权力运行过程中可能存在权力寻租和腐败风险的事项和环节进行全面梳理排查的基础上，采取的有针对性的完善和改进措施。”

“《意见》的出台就是逐步向注册制靠拢。反腐倡廉、压缩权力的寻租空间是需要注册制改革来解决；而注册制改革又是证监会既定的工作任务，所以‘反腐和注册制改革’其实是一个事情。”武汉科技大学教授董登新接受《每日经济新闻》记者采访时对此解读，IPO注册制是市场化、法治化精神的集中体现，是A股依法治市的最关键一步。同时，注册制将淡化行政审批、放松行政管制，有利于消除权力寻租与腐败风险。

简政放权、以信披为中心

张晓军27日在证监会新闻发布会上表示，股票发行上市是企业直接融资的主要方式。我国股票市场建立20余年来，共有2800家公司通过发行上市融资累计超过7.5万亿元。在现行法律制度下，监管机关承担着《证券法》赋予的核准责任，需要对企业是否符合法定发行条件和信息披露要求进行专业分析和主观判断。

具体来看，《意见》的第一点主要内容是贯彻简政放权和以信息披露为中心工作要求，针对现行发行条件过多过宽问题，研究取消《证券法》明确规定之外的首发和再融资发行条件，调整为通过信息披露方式落实监管要求，压缩审核权力项目和内容，从源头上减少寻租空间。

“取消《证券法》明确规定之外的首发和再融资发行条件就是遵循法律的基本门槛，去除额外门槛；简政放权和注重信披，也意味着券商、律所等中介机构的责任会更重。”上海本地一位资深投行人士接受《每日经济新闻》记者采访时表示，从《意见》的第二、四点也可看出监管思路的转变，对业内关注的“审核标准不透明”以及复杂疑难等进行着手解决。

如《意见》第二点强调，将对过往的审核标准和典型案例进行归纳整理，成熟一批公布一批，成熟一项公布一项，切实提高审核标准透明度，强化社会监督；又如第四点，对发行审核中遇到的复杂疑难和重大无先例问题，明确提请专题会议决策的程序要求，有效杜绝个人因素对问题定性和审核进程的影响。

董登新认为，监管者淡化IPO行政审批后，注册制改革的要求即是让作为证券中介的证券公司、会计师事务所、律师事务所及相关签字人对IPO造假承担连带法律责任。这一法律的威慑力，会促使证券中介诚实守信、勤勉尽责，恪守职业道德准则，遵守业务规则和行业规范，不因商业利益而迎合或唆使发行人造假，确保IPO信息披露的真实性和完整性。

“在注册制背景下，监管者的工作重心将从IPO审核转向市场监管。”董登新判断，具体包括三个方面的职责：第一，加大对发行人和上市公司的信息披露监管；第二，加大对证券中介行为规范的监管；第三，严查严打证券违法犯罪活动，尤其是内幕交易及市场操纵。

发行审核提速

《意见》第三点是针对市场反映的审核进度不透明问题，建立限时办理和督办制度，对各审核环节提出明确时限要求，在正常审核状态下（因政策原因停发或调整的除外），从受理到召开反馈会不超过45天，从发行人落实完毕反馈意见到召开初审会不超过20天，从发出发审会告知函到召开发审会不超过10天。

对此，有媒体将其解读为“IPO申报到上市最快75天”并引起广泛关注。而申万宏源分析师林丽梅接受《每日经济新闻》记者采访时称“最快75天”系误读。

她认为，首先、按照新规定，假设有两轮反馈，从受理材料到发审会召开基本上要6个月，但是相较于之前，审核速度的确是提速了、周期缩短了，例如在2012年发行较为顺畅的年份，基本上需要1年左右的时间。

申万宏源报告指出，在上述算法中，初审会到发审会通知函以及发批文，这两段时间期限没有给出，这对于调整二级市场的股票供给留下余地；最后不排除还有窗口指导的可能。

“以后整个（审核）时间确实会缩短，但不会是简单叠加那么简单。”上述投行人士也向《每日经济新闻》记者表示，比如证监会方面出具反馈意见之后，上市公司回复要1个月到3个月。如果回复了仍不满意，那么还需要再次回复。再如，财务数据过了有效期，企业需要补充更新，这个也需要时间，而且时间上是不可控的。

该投行人士认为，《意见》中的这三个时间段，是证监会内部可以控制的时间，关键最耗时的是每个时间段之间的间隔。此外，按目前的流程，企业IPO申请通过发审会后，还需要获得一个发行批文才会正式招股并上市。这个发行批文的节奏，会根据多个方面因素，比如二级市场的承接力等对新股发行节奏进行控制。

规范、强化和细化

上述投行人士表示，《意见》中有些是新内容，比如之前发行人可以预约审核人员，但没明确到具体几天内见，此次意见予以了明确；有些则是在已有相关规定基础上的强化，如发行审核工作的回避情形，将在已有的公务回避要求基础上进一步细化。

具体来看，意见第四条提出，对发行审核中遇到的复杂疑难和重大无先例问题，明确提请专题会议决策的程序要求，有效杜绝个人因素对问题定性和审核进程的影响。第五条则针对部分发行人反映的见面难、沟通难问题，建立预约接待制度，及时满足发行人正常业务沟通需求。对于当事人按规定提出接待预约的，原则上应当在3个工作日内安排见面。同时，严禁发行审核人员在发行审核期间与发行人及相关利害当事人进行任何正常工作沟通之外的私下接触。

此外，第六条进一步加强对审核过程管理，全面落实发行审核工作全程留痕制度；第七条则在已有公务回避要求基础上，进一步细化发行审核工作应当回避的具体情形，明确回避事项的操作流程，建立相应的报告制度及监督问责机制，有效防止利益冲突。

同时，在监督和问责方面，《意见》最后两条专门作出强调。将对发审委员是否遵守回避制度、是否利用委员身份开展商业活动、是否滥用表决权、表决理由是否正当合理、表决意见是否与工作底稿一致等进行监督检查。涉嫌违反工作纪律的，及时进行处理。对违反审核工作纪律的人员，依规予以党纪政纪处分，处理结果及时向社会公开，涉嫌违法犯罪的，坚决移交有关部门处理，切实落实主体责任和监督责任。

从上述各条细则来看，此次《意见》内容突出的是规范、强化和细化。在制度建设上更加细致，就可以使将来的市场运行更加合规合法。

注册制改革正有序开展

“在新兴加转轨的市场环境下，发行审核的体制机制安排如何既能从源头上提高上市公司质量，防范欺诈上市风险，规范拟上市公司行为，提升上市公司治理水平，又能有效防范可能产生的寻租空间，切断利益输送的链条，遏制腐败行为的发生，始终是发行制度改革需要关注的主要问题。”张晓军称。

“实践中产生的腐败案例，教训十分深刻。从根本上解决好这一问题，必须正确处理好市场与政府的关系，加快推进党的十八届三中全会确定的股票发行注册制改革。”张晓军称，“这次出台的意见，是我们对发行审核权力运行过程中可能存在权力寻租和腐败风险的事项和环节进行全面梳理排查的基础上，采取的有针对性的完善和改进措施。”

董登新向《每日经济新闻》记者表示，核准制的行政审批，其实质是由监管者代替投资者判断、思考与决策，发行人、投资者及市场没有话语权，证券中介及保荐人的法定责任也形同虚设，A股一级市场的行政化及过度管制，也构成了A股“政策市”基础。

“我的观点是，注册制改革也可以按照中国式改革试点的惯例做法，进行先行先试，可考虑由国务院行政授权，再等新《证券法》通过后，就可以名正言顺了。当务之急就是制度准备。”董登新表示。

《每日经济新闻》记者注意到，其实当前我国的金融制度建设正在加速推进，国务院总理李克强近期也多次提及“多层次的资本市场”.而新三板的分层制也在紧锣密鼓的推进中。

全国人大常委会委员、财经委副主任委员吴晓灵11月19日在某论坛上建议，应该在总结本次股市波动经验教训的基础上，加快推进《证券法》修订。推出注册制，完善股票发行各相关方责任，明确上市公司、律师事务所、会计师事务所各自的责任，以投资者人数的多少、投资者适当性原则决定信息披露的要求，区分不同层次的市场。

谈及注册制改革进度，张晓军回应称，推进股票发行注册制改革是党中央、国务院作出的重大决策部署，对于进一步理顺政府和市场关系，扩大资本市场包容性和覆盖面，提高直接融资比重，激发创新创业活力，促进我国经济平稳增长和转型升级，具有重要意义。

目前，推进股票发行注册制改革的各项准备工作有序开展。证监会和证券交易所正在组织研究与注册制相关的配套规章和规则。

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