投资炒股，该不该看赛道？

本文作者：薛洪言（苏宁金融研究院副院长），头图来自：视觉中国

这两年的A股市场，赛道投资论很是盛行。支持者相信投资股票就是投资未来，主张押注能改变人类、改变中国的产业风口，选对赛道，提前布局。很多投资机构强调要重点投资两类股票，一类是可以改变世界的，一类是不能被世界改变的。改变世界，就是典型的赛道思维。

在实践中，赛道投资有坚实的事实佐证。据统计，过去十年以来，美股40%~50%的涨幅由苹果、脸书、亚马逊、微软、谷歌等科技公司贡献，同期，巴菲特因错失科技股（股神2016年开始买入苹果）跑输纳斯达克指数。看上去，如果不押对赛道，股神业绩也不行。

赛道投资的主战场

赛道投资，在一级市场备受推崇，尤其是专注初创企业的天使投资。

初创企业的商业模式多半还未跑通，缺乏可验证的业务数据和财务模型，这个时候的投资，更多地是看行业赛道，并通过甄别管理团队来筛选投资标的。甚至在一些天使投资人看来，判断初创企业的成功率，管理团队的信号价值都未必有多大：

背景显赫的团队看似胜算更大，但因为有太多退路，关键时刻可能缺乏拼劲和韧性；而平淡无奇的草根团队很难获得资源支持，举步维艰，看似没有希望，但背水一战，进化学习速度更快，最终可能变成行业黑马。

同时，投资者发现，大多时候是好赛道成就了好团队，而再厉害的团队如果选错了赛道，成就也会有限，小河沟里藏不下大龙。

于是，发展到后来，风险资本不再迷信企业本身，更愿意撒胡椒面，在同一个赛道上同时投资几家公司。如果成功的项目能获得百倍回报，十家里面跑出一家就是十倍收益了。

既然整个投资逻辑成立的前提，是成功项目必须获得百倍收益，就必然要慎选行业赛道。十亿级的赛道，无论如何都不能满足条件，百亿级、千亿级的大赛道成为资本追逐的方向。

一级市场行之有效的逻辑，二级市场早已有之，但有效性让人怀疑。

投资讲究“天时、地利、人和”，天时指买入时机，地利指行业赛道，人和指企业团队。一级市场投资，企业本身的不确定性太强，不得不在天时、地利中寻找确定性，赛道投资行之有效；二级市场则不同，上市公司的商业模式可验证，在行业中的地位多半也已明确，“人和”的重要性开始凸显，精选个股胜过四面出击。

事实上，在A股市场推广赛道投资法，很容易与早期的炒题材、炒概念混为一谈，成为投机的沃土。

赛道投资的似是而非

二级市场参与者众，尤其是A股市场依旧是散户主导，更容易受市场心理主导。在当前的牛市环境下，赛道投资更契合市场心理，容易成为主流和时髦。

从市场心理来看，牛市行情中通常流动性充裕，钱多无处去，再加上股价上涨让市场普遍乐观自信，此时，投资者不再专注上市公司业绩的确定性，开始对发展空间甚至想象空间赋予更大的权重：不盈利没关系，只要处在好的赛道，有想象空间就能涨，“看报表你就输了”。

很多价值投资者坦言，自己在熊市、震荡市容易跑赢市场，恰恰在大牛市环境下很可能会落后指数表现，原因也在于此。

从短期业绩来看，流动性充裕的环境下，赛道投资更容易赚到钱，也容易打败指数。但过度看中赛道论，容易让投资者忽视买入价格，继而滋生泡沫和风险。

赛道股往往会勾勒一个光明的未来，行情启动时，靠憧憬和大饼来拉升估值，自是热闹非凡；但大量资金追涨买入，严重透支未来业绩，一旦热点轮换，行情逻辑转变，追涨资金极易被高位套牢。

以2020年为例，典型的流动性充裕环境，低估值的周期股无人问津，有想象力的赛道股大放异彩；2021年春节后，一些热门赛道股普遍下跌超过30%，而前期滞涨的低估值周期股反倒逆势上扬，再次向投资者证明“好价格”的重要性。

站在投资角度看，好赛道只是必要条件，并非充分条件。

商业模式才是王道

投资选股首先要看什么？段永平曾就此向巴菲特请教，巴菲特的回答是商业模式。

所谓商业模式，就是企业赚钱的模式，细分来看，就是企业将各类资源禀赋转化为产品和服务，销售给客户赚取利润的过程。在这个过程中，涉及到成本、销售定价、毛利率、用户粘性、经营能力等多方面问题。这些问题交织在一起，决定了一家企业是轻松赚钱还是辛苦赚钱。

投资之所以要先看商业模式，就是要判断企业能否站着把钱挣了。用基金经理张坤的话说，就是谁才是谈判桌上敢掀桌子的一方。站着挣钱，不受产业链两端的挤压，盈利空间才有保障，这种“保障”构成了投资者追求的确定性。

考察商业模式时，首先要看所处行业赛道，行业赛道的特点往往决定了这个行业的竞争格局和发展空间，如互联网业的赢者通吃、航空业的同质化竞争等。在此基础上，再看企业本身的综合能力，决定了企业在行业内的竞争地位，如银行业几十家上市公司，在经营模式上各有侧重，竞争地位也各个不同。

可见，好赛道蕴含的所有投资价值，都已内化为企业商业模式的一部分。对投资者而言，与其抱着“赛道”这个残缺的拐杖，不如遵循股神的意见，关注商业模式就足够了。

举例来说，如果考察商业模式，苹果公司无疑是极为优秀的投资标的；但如果眼睛只盯着赛道，会发现苹果所处的电子消费品行业竞争激烈，技术迭代更新快，消费者口味不定，并非投资的沃土。

其实，再好的赛道也有差企业，再差的赛道也可能有好企业，这使得赛道本身并非一个好的筛选标准。站在投资视角，行业赛道仅有参考价值，终究还是企业的商业模式说了算。

本文由公众号“薛洪言微语”原创，作者为苏宁金融研究院副院长薛洪言

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