问诊2017：中国经济、股市、楼市等怎么走？

文丨证券时报网

11月28日讯，中国经济明年能否探底回升、调控政策将何去何从、人民币汇率会不会继续贬值、中国股市的“吃饭行情”能不能持续、一二线城市的房价会不会下跌、美联储加息为啥总是吓人?这些问题是投资者的关注，也是我们的关心。11月26日，证券时报专家委员会2016中国资本市场秋季论坛在京举行，记者带着投资者的疑问，问计于相关专家，以下就是他们的解答。

李迅雷(海通证券副总裁、首席经济学家)：信息流将成为中国经济增长新动力

世界上有很多你认为是真理的东西，可能就是谬误。很多观念，都会随着时间的无尽延伸而改变。在2000年之前，中国处在商品时代，购物保值是大家普遍接受的观念，储蓄是居民理财的主要手段。2000年之后，随着房地产行业的崛起，购物保值和储蓄理财的观念被打破了。

过去，人们总认为货币发多了，就该通胀;如今，通胀已经成为西方国家的奢侈品，因为产能过剩、全球性的产业转移和贸易成本降低，使得不少可贸易品价格不涨反跌。取而代之的是资本品价格的上涨。

过去，金融当局最关注的两大问题是通胀与失业，这才有了根据菲利普斯曲线来确定货币政策和财政政策的力度的依据。如今，资产泡沫已成为金融体系的最大威胁，尽管监管当局可以为货币泛滥而没有引发通胀而庆幸，却难以摆脱经济脱实向虚的纠缠。

之前，大家都在抱怨购房难，买房要抽签，甚至通过打麻将的胜负来决定谁得房。相信不久的将来，大家一定会抱怨卖房难。就像去年的股灾，时常会大面积跌停，最后不得不要求国企不卖股票，上市公司增持股票，券商自营买入后不抛股票。楼市的流动性远不如股市，届时卖房的难度一定会比抛股难。因此，当我们在谈论过去的观念如何被颠覆的时候，一定要想好今天你认为不会变化的观念，今后也同样会被颠覆。

有时候，新旧观念的交替就在转眼之间，如去年金融市场还在大谈创新，今年的创新大会不再举行，监管与防风险成为共识。今年一季度央行还降低楼市的首付比例，到了三季度就开始限购和提高首付比例了。

经济金融领域观念的变化，旧观念被打破甚至颠覆，大都是通过流动性的变化来实现的。如果“流动性”这个词太学术，不妨记住马克思说过的“从量变到质变”。当然，这个量不仅是指货币流量，还包括人口流量、货物流量和信息流量，这四大流量才是我定义的流动性。如货币流让中国房地产的总市值成为全球最高;人口流让中国成为全球制造业第一大国;货物流让中国成为全球贸易第一大国;信息流造就了BAT，让杭州有望跻身一线城市，今后，中国经济新的增长动力应该来自于信息流。

潘建成(国家统计局中国经济景气监测中心副主任)：房价由高烧状态进入冷静期

今年以来，我国不少城市的房地产价格一度出现罕见的持续快速攀升态势。截止10月底，国家统计局统计的70个大中城市中，房价同比涨幅超过30%的有7个，分别为合肥48.4%、厦门45.5%、南京42%、无锡34.3%、深圳31.7%、杭州31.3%、上海31.1%;房价涨幅在20-30%之间的有包括北京、广州在内的7个城市。随着国庆前后部分城市房地产调控政策的陆续出台，10月下旬房地产火热的市场有所降温，15个一线和热点二线城市中有7个房价环比出现下跌，包括北京和上海;其他房价继续上涨的城市环比涨幅也都无一例外地出现收窄。数据显示，部分城市房地产调控政策取得了一定的成效。

在采取适当措施对过热的市场进行干预的同时，对房地产市场的供求格局进行深入地分析进而引导价格预期，具有十分重要的意义。

从需求的角度看，根据西南财经大学的调查，2015年我国城镇住房拥有率已经超过90%，在全球名列前茅，而2011年这一比重为84.8%，短短4年提高了5个多百分点。从城镇化进程看，每年新增城镇人口2000万左右，比较平稳。从住房供给看，近年来房地产库存逐年上升，从2010年的2.16亿平方米增加到2015年的7.18亿平方米。今年1-10月，尽管房地产市场销售非常活跃，销售面积同比增幅达26.8%，10月末的库存依然达到6.95亿平方米，今年内净消化掉的库存2300万平方米，与差不多7亿的存量库存相比很难说十分显著，与目前正在施工的73亿平方米的未来供给相比，更是微乎其微。因此，十三五期间，对于我国整体的房地产市场来说，主要矛盾依然是去库存。

那么，为什么在巨大的库存压力下，今年以来房地产市场却出现了一段波澜壮阔的行情呢?主要原因一是我国不同城市房地产供求格局差异悬殊，一线城市及极少数二线城市需求增长强劲而供给相对有限，导致价格高位攀升，拉大了城市间的房价差距，巨大的房价差对其他城市具有带动作用;二是在股市尚不活跃，其他投资渠道不畅的情况下，老百姓的财富保值增值意愿与资本逐利效应结合导致房地产市场投资气氛愈演愈烈;三是2015年不少地方为促进地方经济发展出台了一些诸如取消限购、限贷，降低首付比重，房贷利率优惠等房地产的刺激政策;四是房价上涨预期与房价上涨形成正反馈，消费者信心调查结果显示，预期房价上涨的消费者比重由6月的35%持续快速上升至9月的49.9%。

当前，房地产市场的热度有所降低，消费者房价上涨预期也有所减弱，10月份预期未来6个月本地区商品房价格会“上涨”的消费者比重为37.4%，比上月减少12.5个百分点。从目前的形势判断，房价进入一段平稳运行的时期可能性较大。要进一步加强对房地产供求格局理性分析的引导，强化房地产市场的区域差异化管理，适当扩大需求强劲而供给相对滞后的城市的房地产供给，适度拓宽城乡居民的投资渠道，多措并举，确保房地产市场平稳运行，从而为经济的平稳发展奠定基础。

高培勇(中国社科院财经战略研究院院长)：须审慎评估积极财政政策的实施力度和操作空间

一年一度的中央经济工作会议举行在即，前瞻2017年的宏观经济政策配置格局，离不开2016年积极财政政策实施力度和2017年积极财政政策操作空间的评估。毫无疑问，这种评估显然要建立在全口径财政赤字而非一般公共预算赤字的基础之上。

然而，一旦将评估的标尺由一般公共预算赤字换作全口径财政赤字，我们肯定会发现，2016年我国积极财政政策的实施力度远比人们认知的水平来得大。同样，2017年我国积极财政政策进一步加大实施力度的操作空间也没有人们理想中的规模那般大。因而，在当期，十分审慎而精细地评估积极财政政策的实施力度和操作空间非常重要。

这意味着，在经济发展步入新常态、着力推进供给侧结构性改革的背景下，我们一方面要通过实施更加积极的财政政策，确保经济运行在合理区间。另一方面，也仔细评估其可能的效益和成本，更要警惕其中潜藏着的财政风险。认识到积极财政政策事实上已经呈现边际效应递减趋势，同时注意到积极财政政策既须落脚于拉动需求，又须落脚于结构调整，既属于政策层面的布局，又可归为制度变革层面的重大举措， 当前亟待在恰当评估积极财政政策实施力度和操作空间的基础上，十分妥善地处理好财政赤字和地方政府债务的相关问题。在确保实现经济稳定增长目标的同时，也要牢牢守住不发生区域性和系统性风险的底线。

马晓河(国家发改委宏观经济研究院副院长)：经济增长向周期底部接近的概率较大

今后我国经济增长向周期底部接近的概率加大，宏观政策的关键是，中国经济增长必须尽快实现新旧动力的接续。培育新动力，核心就是体制机制改革，体制改革的主要目标是让市场在配置资源中起决定作用，政府要减少对市场的过渡干预，继续下放审批权事项，减税减负，加快国有企业改革，逐渐放开垄断行业，降低民间企业进入成本。同时，体制改革要加快的关键又是解放思想。解放思想就是要拓宽改革开放道路，放开视野推进供给侧结构性改革。

体制改革进程缓慢影响新旧经济动力结构转换。当前，我国经济增长率已经从2010年的第一季度的12.2%下滑到今年第二季度的6.7%，目前下行压力还在加大。问题的关键是经济增长中新旧动力不能接续。主要是因为传统增长动力衰退快，新增长动力成长慢。新增长动力成长慢的一个重要成因是体制机制改革滞后，抑制了新经济的发育成长。十八大以来，我们的改革顶层设计、方案目标制订、甚至改革的步骤路径都是相当不错的。但是，问题是落地慢落地难，甚至还出现了文件和实际执行结果不一样。上边一再喊政府要“放管服”、要减税降费，但下面动静不大，企业没有感受到，所以企业是读着文件高兴，实际办事就扫兴。

贾康(华夏新供给经济学研究院首席经济学家)：五级分税此路不通

进一步理清事权至少三个层面的问题需要进一步深究。第一，事权配置合理化的实现可不可以跳过财权配置合理化而直接对应于财力?中央过去曾强调过“事权和财权相结合”，后来直接讲“事权和财力相匹配”，有的认识是说可以把财权问题抛到一边去，我认为不成立。仅仅以事权跳过财权以后去跟财力匹配，将意味着什么事情都靠转移支付解决，即不用考虑税基怎么合理配置的问题了，显然此路不通。既然是分税分级财政，在各个层级上，税基这样一个财权怎么配置的基本问题是绕不过去的。

第二，在这个角度上继续来看，各级事权、财权合理化的通盘框架有没有可能维持五层级的传统架构?中国是各个经济体(包括世界上规模最大的经济体)里很独特的一个五级政府架构，而搞分税制的其他经济体，看一下美国、日本、德国、英国等等，成规模的经济体的共同经验，就是分税分级和整个制度安排匹配，是在三级框架内。我们1994年的时候意识到这一重大区别，但是当时来不及考虑具体方案怎样细化，希望先建中央和省为代表的地方政府之间的分税制框架以后，再探索出一个中国五级分税的道路，但是现在早已经可以总结出来：五级分税此路不通。我想强调的就是如果把事权和财权合理化作为一个制度安排必须解决的内在的问题，那么在这个问题导向下的答案，就是传统的五级框架必须得到改造。

第三层面的发问：如果有前面两点认识，那么我们势必要抓住中央文件早已经明确的扁平化这个思路，而怎么样着手又是充满争议的问题。比如省直管县，从浙江经验开始，财政部已经在全国推行，但这几年的进展并不那么合乎人们原来的意愿，而且还有反对的声音，值得进一步讨论。各种各样的不同观点，我认为应该作理性讨论，而我基本的看法就是从全局来看，现在“牵一发动全身”的这个事权合理化的问题，实际上就需要具体化地落到五级框架无解的话，我们怎么找到有解的框架?这个有解的框架，显然是在农村税费改革以后乡镇已经解决了“乡财县管”、不用把它作为实体层级的基础上，再借鉴浙江经验和财政部的通盘部署推进省直管县，这就有可能把五级变成三级实体层级，来明确事权和配税基(三级形成事权明细单;20种左右的税按三级配置)，进而来做中央和省两级自上而下转移支付——这就是我要正面谈到的自己基本的看法。事权分工合作如果在三级框架之下，应该具体地形成一览表，对应着的支出责任，就是财政预算各种各样的支出科目上必须具体化到各级分工合作可操作的形式，形成具体的明细单方式。这样做，分税制的设计方案才能真正落实，才能给出一个后面跟着的中央、省两级自上而下转移支付，以及以后要发展的横向转移支付怎么协调配套好的前置性制度依托。

管涛(中国金融四十人论坛高级研究员)：当前国际金融风险正由积聚期转入暴露期

国际货币基金组织(IMF)在2016年4月份的《全球金融稳定报告》中指出，全球金融稳定面临风险上升的趋势。一方面，由于不确定性增大，主要发达经济体国家的经济增长和市场信心受挫，发展前景恶化，而全球资产市场受到的扰乱更加剧了这些压力。另一方面，石油和大宗商品价格的下跌使新兴市场经济体的风险居高不下，而中国经济增长转型所增加的不确定性加大了其对全球市场的溢出效应。这些发展变化导致金融条件收紧、风险偏好下降、信用风险上升、资产负债表修复受阻，从而损害了金融稳定。

2008年国际金融危机爆发以来，经历了多年的量化宽松、低利率、甚至负利率之后，在金融与实体经济背离进一步扩大、主要经济体货币政策分化的背景下，国际金融风险正在从积聚期转入暴露期。与此同时，正如IMF在2015年4月份的《全球金融稳定报告》中指出的，全球金融风险也在不断地发生转移，主要体现为从发达国家向新兴市场转移、从银行体系向非银行体系转移以及从偿付风险向流动性风险转移。

2013年10月31日，美国、欧洲、瑞士、英国、加拿大和日本等六家主要央行同时宣布，它们之间已达成长期、无限、多边货币互换协议，这传递了几个极其重要的信息：其一，危机可能在近期内进一步恶化，需要未雨绸缪;其二，一个以美联储为中心、主要发达经济体央行参与的超级国际储备货币网络已经形成，这可能构成未来国际货币体系的基本架构;其三，这张超级货币网与以TPP、TTIP等构成的超级自由贸易区网虚实相济，组合成为一个由发达经济体构成的排他性的新的“神圣同盟”，包括中国在内的广大新兴经济体被排除在外。

对亚洲地区而言，亚洲金融危机虽已过去近20年，但其带来的负面冲击仍历历在目，尤其在国际金融风险进入暴露期后，亚洲地区区域性金融风险防范机制的建立更应该被提至国家战略高度加以重视。

陈道富(国务院发展研究中心金融研究所副所长)：非金融企业的金融化特征明显

理论上，金融应为实体经济服务并反映实体经济的运行状况。但近些年来，我国的实践却是实体经济与金融业相互交织，两者互相强化。这一方面是实体经济的金融需求自发产生供给的过程，是金融与实体经济良性互动的开市。比如很多实体企业针对自己所在行业的金融需求，利用自己控股的金融集团，开发有针对性的金融产品。尤其是供应链金融、消费金融、互联网(基于大数据)金融等蓬勃发展，针对企业和个人的资产管理等需求发展出来的泛资产管理市场。另一方面，市场更关注存量资产的定价差异并进行套利，实体经济成为金融运作的载体。产业与金融的自我强化的循环链条削弱了实体经济专注于实业投资的动力，产业越来越基于金融的套利逻辑运作。

一是非金融企业的金融化特征明显，总体杠杆率较高，部分地区的非金融企业成为企业集团的融资平台。根据现金流量表测算，非金融企业的金融性投资占金融性资金来源的比重，从2008年美国金融危机前的40%左右，快速上升到2009年的70%以上，2010年更是高达80%，2013年仍达到64%。2015年非金融企业的杠杆率高达121.7%，近些年杠杆率快速攀升，从2008年的78%，7年时间增加了43.7个百分点。政府通过设立企业集团承接政府债务并发挥融资功能，部分民营企业集团也通过其控股的产业公司进行融资。

二是房地产和金融投资成为部分上市公司利润的主要来源。截至2016年9月底，有73家不是以房地产为主业的上市公司通过出售房地产变现实现“保壳”，投资收益成为部分上市公司主要收益来源。金融与实业之间出现价值自我实现的循环圈。

三是PE、非实业股东开始主导部分实业运作，产业越来越重视相对短期的股东利益。为提高资本回报和专业化的发展，装备制造业越来越服务化和金融化，即不以卖设备为主，设备通过融资租赁出售出租，并以后期的设备维护、零部件提供收益为主。上市公司更看重兼并重组业务，收购非公开上市的企业并装入上市公司，获得公开上市的溢价收入。

邵建(嘉实基金董事总经理、首席投资官)：深港通下港股优质成长型公司将获得更高定价

目前中港两地成长股估值价差处于历史罕见的高位，港股成长股相对A股大幅低估。这是由于中港两地成长股在估值定价体系、市场流动性、投资者结构和企业价值认知上存在明显区别等多种因素而成。随着互联互通机制的成熟与完善，一方面港股市场上成长股所有拥有的估值与汇率优势必将吸引更多国内投资者入场，定价权的转移有望带来港股估值偏低的成长股一轮系统性的估值提升，另一方面A股市场的成长股投资理念也有望随着外资的进入而趋于理性，脱离单纯的估值炒作，更加关注企业自身价值的挖掘。

对于香港市场而言，定价权转移和成长股系统性的重估可能是港股未来很长一段时间的重大主题：深港通机制的引入将意味着在香港市场的内地资金无论在存量的成交还是未来增量资金流入上都将占据最大比重。港股的成长型股票一方面相较于内地市场被明显低估，估值吸引力巨大，另一方面在人民币贬值趋势持续的情况下，汇价变动也将增厚其预期投资收益。而以保险为代表的众多内地资管机构今年来在流动性超发的背景下规模快速扩张，目前面对高企的负债成本，手上充裕的资金在投资端存在较大的配置压力，从估值和汇价角度看香港市场的成长股无疑是这些资管机构理想的投资标的。沪/深港通投资总额度的取消，会进一步刺激内地投资者进入港市。可以期待这类成长型股票的估值将迎来一轮显著提升，优质的成长型公司获得更高的定价。

对A股市场而言进一步的互联互通则更多意味着主流投资理念的进一步变革：随着两地市场互联互通的深入，A股市场未来的国际投资者数量和资金规模将进一步提升。国际投资者基于扎实基本面和立足长期维度的稳定估值体系将为A股的主流投资理念带来更深入的变革，使得A股的主流研究体系进一步倾向于基本面的判断。

纪敏(清华大学五道口金融学院硕士生导师)：2017年GDP预期增长目标可下调到6%-6.5%

适当下调GDP增长预期目标，货币政策要更加稳健，财政政策要更加积极，共同维护好去杠杆的宏观环境。当前和一个时期，既要看到我国总体储蓄率仍然较高，仍有结构性加杠杆空间的一面，也要看到杠杆率不断加速上升、经济金融风险加速积累的一面。从目前看，债务扩张在边际上推升杠杆率的负面效应已明显大于拉动经济增长的正面效应，同时得益于经济总量扩大、结构改善以及劳动年龄人口不断减少等因素，就业对速度的依赖也明显减缓，建议下一步将2017年GDP预期增长目标，在2016年预计实际增速6.7%的基础上，下调到6%-6.5%，这样全社会杠杆率增幅可相应下降1.9-3.12 个百分点 。同时需要指出的是，尽管近年来杠杆率尤其是住户部门杠杆率仍上升较快，但得益于2014年以来的连续多次降息，以及央行公开市场操作引导市场利率逐渐下行，利息支出占新增债务的比重逐步下降，企业部门2015年这一比重为57.8% ，较2014年下降3.5个百分点，2016年预测值将进一步大幅下降。住户部门利息支出占新增债务比重也有所下降，但由于债务增长较快，绝对比重仍略高于50%。政府部门得益于债务置换则效果更为明显。利息支出占新增债务比重的下行，意味着维持存量债务流动性所需的货币供给减少，M2增速可下调至10-11%。

财政政策兼具总量调控和结构优化功能，能够将稳增长与去杠杆、补短板、保民生更好地结合起来，下一步在货币政策趋向稳健中性的同时，财政政策需要也有条件进一步加力。一方面政府杠杆率总体水平仍较安全，另一方面得益于存量债务置换，债务流动性风险也明显下降。需要指出的是，财政政策加力一方面要保持适当支出力度，另一方面更要加大减税力度，逐渐做实养老金个人账户，加大对医疗教育等领域公共服务投入，通过房地产和“营改增”等税费体系改革，减少地方政府加杠杆扩大投资的冲动，引导其将财政资金更多用于鼓励民间投资，避免政府主导的投资过多而产生挤出效应。

范剑平(国家信息中心首席经济师)：财政政策要更多发挥结构性引导作用

从供给、需求两方面着力破除制度性障碍，是财政政策引导资金流向的政策发力点。

首先，把地方政府从房地产利益绑架中解脱出来，实体经济才会真正获得基层政府的真正重视。对实体经济恢复投资吸引力的政策近年来出台不少，但将主要症结诊断为“融资难”恐怕不够全面。如果投资回报率过低，即使便利的融资条件下企业仍然不会有投资积极性。实体经济与房地产的利益争夺中，房地产处于一花盛开百花煞的地位，而房地产是地方政府重要财力来源，千方百计保护房地产利益的结果是抬高了制造业的土地成本、人工成本等，诱惑制造业企业转向房地产领域挣快钱，尤其是大量央企国企在各个城市当“地王”，影响极坏。当前，如果要房地产短期利益，还是要实体经济生存环境好转，成为各级政府面临的选择。如果地方政府没有取代土地出让金和房地产税收的财力来源，在实际工作中就不会认真推进房地产去库存的任务。2016年前3季度，房地产在库存巨大的情况下，商品房销售面积105185万平方米，房屋新开工面积122655万平方米，新开工面积大于销售面积，意味着商品房的潜在库存还在增加。财政政策必须从中央与地方财力更合理分配的制度改革入手，帮助地方政府对从利益上摆脱对房地产的依赖。

第二，将有限的减税政策资源集中用于鼓励企业加大科技研发投入。财政政策的扩张有两种途径，一是政府将政策资源用于立竿见影的扩大基建投资等政府支出，二是用于减税，当前尤其是对科技研发活动的减税激励，政策效果需要较长时间才能体现。当前，我国更加需要结构性减税的财政激励，给出一个明确导向，让创新性企业的研发投资得到更多鼓励。我国仍然处于高储蓄率阶段，社会资金充裕，投资方向必须从过去更多投资钢筋水泥转向更多投资科技研发。这个经济增长模式的转型是一场痛苦的蜕变，财政政策应当起到引导和助推作用。今年出台的完善研发费用加计扣除政策加大落地力度，放宽享受加计扣除政策的研发活动和费用范围，允许企业追溯过去3年应扣未扣的研发费用予以加计扣除，简化审核，对加计扣除实行事后备案管理，对可加计扣除的研发费用实行归并核算。中央政府应当对鼓励科技研发的财政政策落实情况实行督查，并适时出台更多鼓励科技创新的减税政策。

第三，加快城乡户籍制度改革进度，扭转城市化早衰的危险趋势。促进有能力在城镇稳定就业和生活的农业转移人口举家进城落户，并与城镇居民有同等权利和义务。实施居住证制度的政策门槛要放低，努力实现基本公共服务常住人口全覆盖。健全财政转移支付同农业转移人口市民化挂钩机制，这方面中央财政要多掏真金白银，激励地方政府吸纳农民工落户的积极性。建立城镇建设用地增加规模同吸纳农业转移人口落户数量挂钩机制，土地出让规模要与房地产去库存任务统筹考虑。维护进城落户农民土地承包权、宅基地使用权、集体收益分配权，支持引导其依法自愿有偿转让上述权益。我国城乡收入差距过大和城市化进展放慢，加剧了产能过剩的压力。只有从制度改革入手促进城市化加快，才能解放城市化带来的需求，缓解产能过剩矛盾。

王家春(中国保险业协会首席长期利率专家)：美国经济在整体上很难转入高增长状态

许多人很担心美联储加息引发国际金融市场动荡。 我认为，尽管美国的科技巨头们在第四次科技革命中占据主导地位，但由于此轮科技革命对普通劳动力就业的排挤效应，以及全球整体环境对美国的拖累，在可预见的将来，美国经济在整体上很难转入高增长状态。同时，由于财政赤字很难消除， 而且政府债务余额本身有指数化增长的动力，美国政府债务率很难转入下降过程，回落到 90%这个高压线以下则几乎没有可能。受此绑架，美联储不可能将基准几率推向一个新的上升周期。即便某些因素促使美联储加息，但它很快就会发现美国政府财政和就业形势根本承受不了利率的持续上升， 并且被迫回归其“零利率倾向”。

张春(上海交通大学高级金融学院金融学教授、执行副院长)：中国宏观经济出现了一些“典型事实”

我和几位经济学家发表的一篇论文，发现和研究了中国经济趋势性和周期性的一些典型事实。 其中有些事实是大多数人已经了解的，但是有些是很多人不知道的，而且和国外的事实很不一样。 我们发现关于趋势性变化的一些典型事实包括：

T1: 投资对产出的比值从1997年的26%上升到2014年的34%;与此同期消费对产出的比值从45%下降到36%。

T2: 劳动收入占总收入的比率从1997年的53%下降到2010年的47%。这个趋势在2010至2014年间略有逆转。

T3: 长期贷款对短期贷款的比值从1997年的0.4上升到2010年的2.5。

T4: 重工业资本总量对轻工业资本总量的比值从1997年的2.4上升到2011年的4.2。

T5: 重工业的营业收入对轻工业的营业收入的比值从1997年的1上升到2011年的2.6。

同时我们发现的关于周期性的一些典型事实包括：

C1: 从1990年代末期开始，投资和消费的的相关性很弱甚至是负的;

C2: 从1990年代末期开始，投资和劳动收入的相关性很弱甚至是负的;

C3: 从1990年代末期开始，长期贷款和短期贷款的相关性是负的。

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