分级B折价率收窄 高杠杆品种活跃度提升

作者丨上海证券基金评价研究中心李颖闻嘉琦

11月21日讯 据中国证券报报道，上周，上证综指围绕3200点震荡，伴随着市场波动的放大以及热点频出提振了杠杆需求，分级B的折价率继续收窄。虽然在融资成本上分级B处于劣势，但其目前便捷的使用方式依然具备不可替代性。分级A隐含收益率随着债市收益率上行，交易价格连连下挫，相对配置价值削弱。之前的“A强B弱”的格局随着基础市场变化，正悄然发生着调整。

自9月份监管公布《分级基金业务管理指引(征求意见稿)》以来，分级B经历了由整体小幅折价迈向 折价，后其价格水平又得到小幅修复的过程。在国内债市仍较好、股市预期不明朗的背景下，杠杆份额的折价率并未迎来全面修复。

分级基金现阶段流动性以及市场行情预期，恐难以承接监管对分级市场的高要求。潜在新规这柄悬在市场头上的“达摩克利斯之剑”何时落下，对分级基金的折溢价水平有重要影响。当分级基金正式实施高门槛限制时，中长期来看大概率将戳伤分级基金的流动性，乃至影响定价效率、折溢价水平等。短期来看，可能会因正式实施时点的行情预期不同，产生集中抛售分级基金或集中抢筹的短期需求波动。

从整体来看，在当前分级基金流动性本身存在较大困境，尤其是部分分级份额经常异常波动、杠杆效率低下的现状下，或并不是分级基金实施高门槛举措的最佳时机，容易对当下持有者利益和分级基金工具属性造成较大损害。而未来分级A、B份额的市场流动性有所好转，长期稳定的合格参与者占比提高，以及基础市场预期趋稳的时候，正式落实投资者适当性的限制举措，或更有利于当前持有人的利益以及分级基金这个创新型品类的良性过渡。

从目前来看，分级B折价率收窄的动力主要来自于股市阶段性回暖以及债市收益率上升引发的分级A价格连续调整。短期分级B溢价率升至历史平均水平(10%)并不抱太大希望。但分级基金当市场行情来临时其需求的上升空间是很大的，如申万菱信中证证券分级在高峰时曾超过400亿元规模，届时分级B的溢价空间也将随之打开。

上周分级A、B分别成交80.84亿份与358.72亿份，周环比上升24.76%和14.14%，整体成交放大之下，杠杆份额交易的焦点由原先注重品牌、流动性向产品内在杠杆属性转移的趋势。具体来看，近期表现较为抢眼的板块主题——如“一带一路”、煤炭以及国企改革，对应流动性最好的品种分别为安信一带一路、中融煤炭和富国煤炭，其共同的特点是价格杠杆处于同板块主题分级中最高或者较高位置，凸显随着市场回暖，杠杆弹性在投资者选择分级标的时受到的重视程度开始提升。

“一带一路”连续两周大涨，后市适当关注券商、白酒分级。11月份以来“一带一路”分级B成最大赢家，相应5只分级B平均涨幅高达27.81%，大幅的上涨应归因于“一带一路”主题的大涨以及分级价格修复带来的双重效应。5只分级B在11月初的时候平均折价7.58%，而截至上周五，价格水平转为溢价0.74%(全市场产品均值为-5.02%)，价格修复部分对品种收益的贡献就超8%。

策略方面，建议组合有浮盈的投资者见好就收，莫追涨近期有较大涨幅的板块。原因在于一方面A股市场虽整体向好，但板块主题轮动依然较快，热点的持续性有待考验;另一方面，部分板块主题分级价格修复快于整体分级B市场，其不存在安全垫优势。投资者可重点关注两类分级：一是券商分级不仅热点具备优势、弹性佳，折价优势也给其带来一定的安全垫。目前类券商分级的平均折价5.53%，相比分级B平均值更大。二是跨年效应下，行业景气度提升且业绩确定性高的白酒板块，其在近期未得到明显发挥，整体估值仍然具备向上弹性。

分级A调整趋势不变，隐含收益率反弹。截至11月14日，全市场分级A平均价格下跌0.73%，平均溢价4.75%。近期分级A价格持续走低导致其平均隐含收益率走高，周末均值为4.62%。分利差来看，呈现利差两头调整小，中间调整大的局面。其中3%的利差和4.5-5%分别下挫0.97%和0.77%，低于3.5%的利差和4%的品种的跌幅(-1.74%和-1.26%)。现阶段市场环境对分级A仍较为不利，债市不确定性加大造成分级A调整压力增加还将困扰着分级A持有者。

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