余额宝：互联网金融时代的“鲶鱼”

2013年6月13日上线的余额宝，系由第三方支付平台支付宝打造的一项余额增值服务。余额宝的用户在支付宝网站内，通过购买天弘基金“增利宝”货币基金获得相对较高的收益。同时，余额宝内的资金还能随时用于网上购物、支付宝转账等支付功能。这种带有强烈“破坏性创新”的基金销售平台，以最小1元的投资额度，使得几乎零门槛就可以理财，无需支付传统理财产品购买时的手续费用，并能随时消费支付。余额宝的鲶鱼效应逐步显现，极大地冲击了现有商业银行的理财经营格局。

兼具较高收益与全时流动性

尽管针对的是在支付宝账户拥有小额剩余资金的细分客户群，但仅用18天，余额宝累计转入资金规模就超过66亿元，拥有客户250万，一举让天弘基金的增利宝货币基金坐上了用户人数最多的货币基金宝座。从开始超高的6%年化收益率，到此时较为稳定的4.5%七日年化收益率，平均不到2000元的小额投资带来了不低于固定存款的稳健回报，并拥有传统基金难以企及的几乎全时提取的流动性。

由于传统的支付平台并没有经营“存款”的资格，很多支付宝的用户并不能实时享有沉淀在账户内的小额资金的孳息。余额宝作为一种互联网金融创新方式，属意于增加用户黏性，用增利于客户的制度设计，让其在不损害流动性的前提下通过基金投资获得更高收益。这迎合了被业界称为“大财富管理”的“大众化时代”:通过互联网金融技术，改变个人投资者长期以来受制于投资机构的被动性，增加了公众在财富管理需求上的话语权和选择权。

当前，我国现代金融产业的发展正呈现出“去中心化”、“民主和分散化”的新特征。面向小微客户的余额宝，恰恰是通过大体量客户一种“聚沙成塔、集腋成裘”的“分散化”集合性资产配置，利用不同资金的多元化需求形成的时空配置，在传统的存贷金融业之外野蛮生长。在这一过程中，高度分散化的客户群特征，也促使包括余额宝在内的金融产品的设计者，更多地去挖掘客户的体验，倾听他们的投资诉求，从而由内到外地实现个体客户最终决定产品设计的“民主化”.

触碰“金融监管红线”

然而，被金融业界视为“类存款业务”的余额宝，在耀眼的金融创新光环下正触碰金融监管网络的若干红线。

首先，按《证券投资基金销售管理办法》第28条要求，公司基金销售支付结算业务账户应当与公司其他业务账户有效隔离，以防止公司利用基金结算变相经营存款业务。而余额宝与支付宝无缝的划转便利，且未对外明确二者账户的独立性并游离于既有银行监管之外，可能埋下二者是否存在足够有效隔离的隐患。这样，支付宝通过一道内部并不透明的划线，突破了横亘于第三方支付公司所不能逾越的存款业务红线。

其次，从事基金销售必须先行对业务关联的银行进行备案，而在余额宝开设之初，支付宝仅对光大、建行和农行三家银行的账户进行过备案，实际上却几乎关联了所有银行，并一直不加区分地在与支付宝相连的账户中推广业务。显然，缺乏其他银行账户备案的做法，也是证监会对外通报表态其违规操作的具体指向。

再次，《支付机构客户备付金存管办法》要求的备付金制度，给支付规模日益扩大的支付宝提出巨大的注册资本金压力。通过几乎不存在转账时间差的余额宝，分流部分沉淀在支付宝账户内的资金，并通过投资盈利增加对客户的黏性，显然是支付宝一箭双雕的如意算盘。不过，这样就会在某种程度上削弱备付金制度实现的客户资金安全用意。尽管形式上余额宝与支付宝相互独立而具有合法的外观，但实质上二者间资金无缝的闪转腾挪并未降低阿里金融的整体体量，甚至可能因为其相较于普通存款的更高收益和资金规模的马太效应，吸引更多的外部资金进入，从而在整体上放大了支付宝作为支付机构的风险。

防止余额宝成为影子银行

余额宝在支付宝天量的交易额背景下，正在挑战传统金融行业。尽管其目前仅投资于保守的“货币基金”理财产品，在缺乏对手议价能力的格式合同氛围下，没有被设置任何投资风险枷锁的余额宝，仅靠自律并不能保证其未来不涉足风险更高、收益更好的委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票等理财产品，以对冲目前单一稳健的投资策略，并优化其投资结构。而上述几种产品正是构成当前影子银行体系中权重最大的非标债权融资方式的主力。6月，央行进行的金融压力测试所导致的商业银行大规模“钱荒”,在坐实目前理财产品过度集中于非标债权融资方式的同时，也暴露出正规金融机构热衷于高盈利性的影子银行业务所造成的问题。除了能够表外吸纳大量资金，并绕开存款业务下《巴塞尔协议》要求的资本充足率，非标融资缺乏流动性以及并不充分的信息披露要求，带来了一定的系统性风险。当经济处于下行期，如难以有效控制风险，为实现更高的收益将可能使投资本身变成金融投机。

证监会对余额宝等类似金融创新产品的监管方向是，应禁止余额宝实施高风险的非标债权融资方式，或者对余额宝的投资结构设定风险上限。目前媒体所热议的是否通过市场准入门槛以取缔余额宝，并非问题的重点。姑且不论利率市场化改革所暗示的金融业开放，只要是有利于普通投资者的金融创新尝试就应当被肯定乃至额外呵护，对于饱受低利率之苦的普通投资者而言，通过风险收益均衡的理财产品，有助于渐次消解更高收益的非标债权融资产品对他们带来的诱惑，并降低影子银行带来的对正规金融秩序的影响。中国真正面向普通投资者的合理投资方式不是太多，而是太少。若能够从民间金融自下而上地生长出更多的高效投资方式，并以此倒逼商业银行进行产品创新，就能够实现金融产业的可持续发展。 

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