科创板的联动效应：政府、企业、私募、券商行动起来

各路资金与人力都在“躁动”，被寄予“新资本市场”厚望的科创板渐行渐近。

私募股权投资机构——新鼎荣盛资本管理有限公司董事长张驰也不例外，他现在的头等大事是发一只科创板基金。在刚刚结束的饭局上，话题聊得更多的亦是科创板。2月20日是科创板相关细则征求意见稿的截止时间，关于规则的讨论，市场仍未停止。

自从2018年11月5日，上交所推出科创板消息横空出世以来，张驰听得最多的、说得最多的、看得最多的都是科创板。

科创板和试点注册制的提出，犹如南美洲热带雨林中的蝴蝶扇动翅膀，引发资本市场一系列“化学反应”。这件“头等大事”让整个市场都忙碌了起来，监管层加快出台各项相关政策与规则，地方政府着手遴选企业并明确奖励政策，投行全员出动储备项目，各路资金活跃寻找准标的，亏损型科技企业开始重新审视自己的估值……或许争取赚取第一桶金之外，更多的是一种期待，一种改变A多年固有形态、突破制度藩篱的真正创新和撬动整体改革的期待。

10年前的2009，创业板推出，A股市场也曾像如今一样掀起一波又一波的“科技”行情，也正是在那个时候，在审计机构工作的张驰转行到私募股权投资行业，自那时起，私募基金开始了野蛮生长。10年后，或许张驰所在的私募股权行业将迎来一轮新的周期。

得益于资金的涌入，科技领域将得到前所未有的重视，一个显性的变化是其所得到的支持由政府补贴到资本加持。

在天风证券首席经济学家徐彪看来，内部老龄化和高杠杆，外部中美科技竞赛，发展直接融资支持核心科技产业是中国经济的生命线，科创板轻盈利、重技术、重研发，以资本给技术定价。

科创板所承担的不仅仅是资本市场之变革，更关乎中国经济的未来，第一步怎么走？小步尝试还是大刀阔斧？不同利益方的考量标准迥异。未来如何，尚待时间给出答案。

“衔枚疾进”

这一幕似曾相识。春节过后，多重利好政策加持下，A迎来了开门红。

短短9个交易日内，上证指数收获6根阳线站上2750点，区间上涨5.1%,成交金额突破1.77万亿，这个数字是2018年月均成交额3万亿的6成。同样时间里，创业板指一改以往震荡状态，9个交易日内上涨了11.11%。

扛起领涨大旗的除了农业、家电、消费板块外，更多的是创投、券商以及5G、OLED屏幕、生物医药等科技板块。“创业板和科技板块在用起舞上涨的方式期待着科创板的到来，”一位市场人士感慨：此情此景不禁让人联想起2009年创业板开板前夕。

“科创板的推出是2019年最重要的事件，可能重现2009年创业板的行情，整个私募基金也会‘躁动’起来。”作为创业板的第一批尝鲜者，张驰想起了2009年的场景。

2009年创业板推出，从事审计工作六年的张弛由安永跳槽至九鼎投资，开启股权投资生涯，2015年4月，在新三板风起云涌之际，张驰离开九鼎投资，成立自己的公司，沿着布局生物医药、人工智能、新能源半导体等领域的路，开启了个人的私募股权投资之路。

十年时间里，浸润资本市场之中，张驰先后经历了创业板、新三板、战略新兴板、中概股回归、“CDR”、“独角兽”，但似乎没有哪一个，能比科创板准备力度更大、重视程度更高、推进速度更快。

事情发生在110天前。11月5日，国家主席习近平在首届进博会上宣布：将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。

消息发布后，证监会、上交所和上海市政府火速响应，专项推进工作进行。2019年1月23日，中央深改委通过设立上交所科创板并试点注册制总体方案。87天后，证监会和上交所于1月30日晚间发布科创板具体实施细则征求意见稿，2月20日征求意见期结束。在市场人士看来，这也意味着科创板的推进将得到实质性地推进，正式文件发布后，上交所或将在三四月份开始受理企业上市申请，六七月份，首批挂牌企业有望面世。

而在征求意见稿落地之前，上交所相关负责人先后分赴上海、北京、深圳、成都四地召开了9场片区座谈会。全国113家证券公司、13家基金管理公司、24家代表性创投机构、5家保险资管企业、6家律师事务所和4家会计师事务所的主要负责人以及部分个人投资者代表参加了片区座谈。

地方政府也给予前所未有的重视。据经济观察报记者不完全统计，目前已经有上海、北京、广州等近20个省、市、自治区出台了相关政策并进行项目储备，累计公布储备企业数量近500家。

在筹备建立“科创板板后备企业库”向上交所推荐的同时，不少地方还明确了登陆科创板的奖励政策，例如，湖北省表示，对科创板重点后备企业视同“金种子”企业，在专项资金、项目用地、金融扶持、绿色通道方面优先支持，重点选择20家左右科创板后备企业向上交所推荐；安徽省则推出新增10亿元设立中小企业发展专项资金；在《关于深化创新名城建设提升创新首位度的若干政策措施》中，南京市政府表示，将充分利用上海科创板，打造瞪羚企业等一批高成长性企业，对在科创板上市的企业，一次性给予300万元资助；而济南市给予的科创板补助则是600万元……

如此，一个新资本市场的“雏形”正在悄然生成吗？

投资逻辑生变与新投行时代

不经意间，私募投资逻辑已然生变，券商在竞争中迈入了新投行时代。而和地方政府一样热情高涨的，还有市场的直接参与者。

2月17日，张驰发布朋友圈表示，已经启用了第五部手机，原因是开启第五个微信。

尽管忙碌已经成为常态，但在科创板落地百余天里，张驰所在的行业发生了新的变化。

“市场的投资逻辑彻底发生了变化”，张驰表示，以前投资重点是看利润、看市盈率，而科创板推出来后，五个准入条件中有三个与利润没有关系，利润变不再是第一位了，更关键的是垄断的核心技术以及市场前景。“过去20年，或者说2009年创业板推出后这10年，投资的主要参考指标就是市盈率，基本上10倍以下就可以投，10倍以上偏谨慎，没利润的企业人民币基金基本上不去碰，这也是人民币基金和美元基金泾渭分明的原因。”

“投资范围也发生了变化”，在采访中，张驰举了其投资芯片企业的例子。自中兴事件后，张驰开始关注芯片行业，但由于盈利周期长，投资规模大难以下手。“听到推出科创板的消息后，我们开始赶紧梳理看过的科创板项目，投了一批下去。对于芯片企业来说，也迎来了更多的民营资金的加入，以前更多的是国家的资金在投资这个领域。”

而一些优质企业的估值也水涨船高，据了解，新三板某明确表示将准备科创板上市的生物类公司在短短两个月时间内市值已经增加了50亿，这也意味着投资机构的预期已经发生了变化。

据张驰介绍，以前在看到好项目，需要自己去募资，而科创板风口下，资金展示出了很大的热情。“不少第三方财富管理公司开始来公司谈合作，想要承销公司科创板产品。”

张驰成立自己的公司是在2015年4月，彼时，新三板正处在风口，4年后，其所管理的基金规模已经突破30亿。而目前张驰手头上最重要的事是发一只科创板基金，“大概三到五个亿的规模，已经看好了六七个项目”。

对于科创板，张驰给予了很高的预期，在他看来，创投机构将迎来新的机遇，或许会引发私募投资机构的新一轮“躁动”，私募机构数量会增加，但随着专业化程度的提高，竞争也越来越激烈。

科创板发令声响后，比私募更先行动的是券商。

“科创板是部门的头号工程，大部分人都将重心移到科创板上，对于一些储备项目，也是科创板与其他板块IPO两手准备”，一位大型投行从业人员如是描绘其工作状态。

而除了已有项目外，券商的醒目储备范围开始扩大，“其实真正符合科创板要求的企业并不多，梳理既有项目外，开始储备一些在近两年内有望挂牌的企业，一些优质企业上也存在较为激烈的竞争，”上述投行人士表示。

经济观察报记者了解到，不少头部券商都已经列出了自己的科创板企业清单，甚至已经多次带项目与上交所进行沟通，或许首批拟挂牌企业已经清晰。

于券商来说，科创板更多的是带来了执业生态的变化。一直不需要做太多承销工作的中国券商或将进入真正的投资银行时代。

科创板发行价格放开，同时提高网下配售占比至60%-80%，战略配售门槛为1个亿，这对于券商的承销能力是巨大的挑战；此外，“保荐+跟投”的模式设置，且要求使用自有资金，也给券商带来资金和投资能力上的考验。

中泰证券分析师戴志锋表示，科创板试点注册制将推动现代化投行转型发展，审核重点转变弱化“牌照通道”效用，资金实力+研究能力+合规风控能力+机构服务能力等综合实力均有望提升。如此，投资逻辑生变+新投行时代+N=一个新资本市场吗？

然而，多方添柴之下，科创板的火热也引起了市场人士的担忧。一位不愿具名的私募投资人士表示，最近看了不少企业，尽管对科创板了解不多，却开始强调自己上科创板的打算，很多是被券商忽悠凑数量的，在想市场是不是太热了？

而面对资金和中介机构的热情，企业或许相对谨慎。人工智能领域的龙头云从科技一直是呼声较高的一家备选企业。近日，公司高级副总裁，投融资部负责人徐明曾公开表示，更多的就是科创板企业大多都是在成长期和发展期，在初期阶段是否会被资本市场所绑架，要求它更快地实现变现、实现利润，这个是否会在企业发展中和企业自身的战略形成冲突，目前公司可能更倾向于围绕自己企业发展战略进行资本市场的布局。而另外一家热门企业高管也对经济观察报记者表示，对企业来讲，上市不是小事情，在市场并不明确的时候，我们更愿意谨慎些。

注册制期待

与此同时，带着注册制的光环，科创板承载着资本市场极高的期待。但注册制的推进是小步走还是大步迈呢？

中国人民大学副校长吴晓求曾这样表示对科创板的看法：科创板注册制对中国的资本市场本质上是一场革命，是对现行的观念、制度、规则、法律，包括市场能力的一种挑战，也是要把中国的资本市场拉回到正确的发展轨道。它的复杂程度要远远超过2004年、2005年所进行的那场股权分制改革。

天风证券首席分析师徐彪则在另一个层面看待科创板的意义：从人口红利爆发到老龄化加剧，低廉的劳动力价格和成本红利耗尽，经济发展方式和结构转型到了不得不动真格的阶段。而经过两年左右时间去杠杆后，虽然遏制了整体杠杆水平的快速上升，但债务压力仍大，若继续用银行信用体系加杠杆推基建、推地产，将会扩大系统风险；另一方面，G2格局下中美客户领域竞赛中，工业补贴和国有企业是中美之间的核心分歧，需要直接融资来支持新型战略产业的发展。

在张弛看来，科创板的推出，科技领域会得到一个前所未有的重视程度，“以前重视科技只是中央在说，靠补贴为主，现在和利益挂钩了，就会吸引资金去研究、挖掘最新的技术。”

于资本市场，张驰认为，科创板有望在三五年内重塑资本市场形态。“科创板的改革力度还是很大的，把审核权由证监会下放到交易所，证监会只负责注册、备案和复核，交易所也有更多的动力来做好这件事。”

诚然，无论在发行还是定价上，科创板都进行了重大的突破。但注册制的第一步，步子该迈多大，市场存在分歧。也正因为此，创业板征求意见周期虽然短暂，意见却不少。

于市场参与者来说，意见更多的来自于操作层面，例如减持的规定过于严厉、几套上市标准之间是否存在套利等问题。

但更为核心的，是制度突破是否到位：例如涨跌幅的限制是否必要、能否实现T+0交易。

在21日举办的科创板的创新与发展论坛上，中央财经大学金融学院教授、证券期货研究所所长贺强在会上表示，根据现有文件的设计，公司上市的股票头五天没有涨跌停制度，实际上是吸取了现有的公司上市，第一天有限制，可是这限制形同虚设，一个板就打到头了，根本没什么用。前五天不设涨跌停板，五天之后设置一个20%的涨跌停板，完全有可能成为机构操纵市场、操纵股价的工具。

吴晓求也赞成这一观点：首日的涨跌停板损害了市场定价功能，而且它也没有流动性，市场没有流动性就是没有意义的。

曾经连续六年写提案要求恢复T+0交易后，贺强认为科创板完全有必要搞T+0交易，但吴晓求对此相对保守，在他看来，来回交易不利于市场的成长。

一位接近监管层的人士对经济观察报记者表示，对于A股市场来说，注册制一直是绕不开的难题，但它的推进并不是一天两天完成的，科创板是个试验田，同时也承担着很大的试错成本，因此在制度设计时不得不考虑各方参与者的平衡。

在对外经贸大学公共政策研究所首席研究员苏培科看来，监管体制和市场基础制度完善是重中之重，有人戏言征求意见稿里的科创板有点像放大筹码倍数的交易场所，要想避免成为这样一个市场，仅靠50万元投资者适当性门槛是不够的，还需要制度细则和监管细则的进一步完善。

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