今年全球最大的IPO，是孙正义的下半场

撰文 | 雁  秋

编辑 | 李信马

题图 | IC Photo

2023年全球规模最大的一笔IPO诞生了。

当地时间9月14日，英国芯片设计公司Arm Holdings plc（以下简称ARM）在纳斯达克上市，股票代码“ARM”。开盘后，ARM股价上涨10%，报56.10美元，盘中一度涨幅达到约30%。截止9月15日收盘，报64.36美元，市值约为660亿美元（折合人民币4800亿元）。

图源：百度股市通

ARM的上市在寂静许久的IPO市场激起了千层浪花。

市场对ARM如此乐观，不仅因为其有苹果、谷歌、英伟达等一大批科技巨头司作为基石投资，而且ARM的技术支撑了大部分的关键电子产品，在行业的地位可以说“独一无二”。

然而，ARM正处于一个非常尴尬的境地，一来公司营收不佳，一直赚不了什么大钱，二来ARM一直想借人工智能这股东风，但由于自身“AI成色”不足，显得有些后劲不足。

超650亿美元的市值，对ARM来说存在溢价。

ARM成立于1990年，彼时苹果公司为寻找低功耗芯片，选中Acorn（当时的芯片公司），出资扶持其中的芯片部门独立，将一个12人团队从中拆分，成立了新公司ARM。

起初那几年，ARM在芯片设计上的业绩平平。公司决定改变策略，商业模式从生产芯片转向IP授权，将芯片设计方案转让给其他公司，收取一次性技术授权费用和版税提成。换句话说，ARM出一个CPU的“设计图”，厂商依据该图设计芯片，ARM从中赚取设计费。

这种共享、合作的开放模式，反而开辟了ARM的新时代，一路也越走越顺。

图源：IC photo

1991年，ARM将产品授权给英国GEC Plessey半导体公司；1993年，ARM将产品授权给Cirrus Logic和德州仪器，树立了声誉，并证实了授权模式的可行性；1998年到2016年，ARM在伦敦证券交易所和纳斯达克股票市场公开上市；2016年被软银集团私有化后，ARM一次又一次被推上风口浪尖，与资本大鳄、科技巨头共舞。

毫不夸张地说，如今的ARM作为全球第一大芯片半导体知识产权（IP）供应商，几乎卡着全球科技巨头的“脖子”，其客户遍布全球，国内有华为、比亚迪、中芯国际等，国外包括苹果、亚马逊、谷歌、英伟达、高通、三星、英特尔等。

截止2023年3月31日，ARM架构芯片出货量超过了300亿颗。据公司披露，全球超过99%的智能手机芯片都需要经过ARM的授权，其产品覆盖全球70%的人口。

然而，这样看似亮眼的成绩，却和此前软银创始人孙正义的预期相差甚远。

2016年，在以43%的溢价（310亿美元的价格）收购ARM后，孙正义曾兴奋地表示，投资科技行业几十年，收购ARM算是他的“宿命”，他认为「五年内ARM的价值将增长至先前的五倍」。

孙正义 图源：IC photo

然而七年已过，ARM不足千亿美元的市值，让孙正义的期待再次落空。对比行业巨头，晶圆代工龙头台积电的市值超4700亿美元，光刻机巨头ASML的市值为2470亿美元，AI芯片巨头英伟达的市值更是超过万亿美元。

作为一个市场地位较强的企业，ARM却没有实现与之匹配的盈利规模，可以说“成也授权，败也授权”。

依靠出售芯片技术授权这种独特的商业模式，ARM在CPU的“设计”方面做到了一家独大。公司招股书中提到，随着CPU设计的复杂性呈指数级增长，在过去十年中，还没有一家公司从零开始成功地设计出一款现代CPU。

说到这里，ARM的赚钱渠道也就很好理解了。

一方面是赚许可费：客户需要支付一笔费用来获得“设计图”，进而开发基于ARM架构的处理器；

另一方面是赚版税：当基于ARM架构的产品被设计和生产后，客户需要根据每颗芯片售价按比例向ARM缴纳版税，其抽成一般是1%~2%。

其中，版税收入是ARM历年的主要收入来源。2023财年，ARM与按版税收入排名前十的客户合作，平均合作时间超过20年。来自智能手机和消费电子产品的版税收入占ARM 2023财年版税收入的50%以上。

这种收租模式看起来相当稳健，但业绩却难以实现快速提升。关键原因在于，ARM的收费对象是芯片，而不是终端。

数据显示，2022年使用ARM技术的芯片总价值达989亿美元，占了近一半市场份额，但ARM的版税收入只有16.8亿美元，占芯片价值的1.7%。

图源：IC photo

高通的基带芯片与ARM商业模式高度类似，其创收手段也是“收税”，但产品定价却是针对终端产品收费。以高通在2010年和苹果签的独占协议为例：高通每年支付苹果10亿美元，换取iPhone的独家供应权；但苹果向高通支付专利费：每台苹果手机售价的5%。

除了“税率”更高，手机的售价也远远超过芯片。苹果A16处理器的供应链成本在110美元左右，但搭载A16的iPhone 14Pro售价却超过1099美元。只要苹果涨价，高通就能等比例沾光。

此外，ARM一直都处在中立的位置，架构标准对各大企业开放授权，这就导致其地位并不稳固。反观英特尔，不但设计IP，还拥有自己芯片工厂，并通过与Windows形成Wintel联盟来垄断生态，进一步达到掌握产业链话语权的目的。

作为一家芯片设计企业，ARM研发成本也并不低，平均占到收入的40%左右，这就导致了ARM赚不了大钱。2021财年至2023财年，ARM收入分别为20.27亿美元、27.03亿美元、26.79亿美元；净利润则为3.88亿美元、5.49亿美元和5.24亿美元。

图源：ARM招股书

横向对比，截至6月30日的最新财季，ARM的收入为6.75亿美元，净利润1.05亿美元。同处CPU赛道的英特尔，在截至7月1日的最新财季收入和净利润分别为129.49亿美元、14.73亿美元；高通在截至6月25日的最新财季内，收入为84.51亿美元，净利润18.03亿美元。

IPO后，软银仍持有ARM约90%的股份。首日的大涨，令软银所持的ARM股票价值增加了约120亿美元。

收购ARM时，软银创始人孙正义曾立下豪言称，ARM将是软银的未来。然而，由于软银愿景基金投资收益不佳，仅2022年投资亏损就超过390亿美元，加上之前出售ARM给英伟达的计划失败，孙正义需要通过让ARM IPO的方式来回笼资金。

更为关键的是，软银希望ARM可以搭上AI这趟高速车。

ARM上市当日，软银集团CFO后藤芳光在接受媒体采访时表示：“我们期待，在战略上，软银在推动人工智能（AI）革命方面处于领先地位，相信芯片公司ARM能够帮助我们实现这一目标，从这一意义上来说，我期待ARM在软银集团整体战略中将发挥重要作用。”

图源：IC photo

人工智能是ARM最需要借的东风，ARM在招股书也中表示，随着世界越来越多地转向支持人工智能和人工智能的计算，自己将成为这一转变的核心，因为CPU在所有人工智能系统中都至关重要。

据了解，除智能手机，ARM的CPU还驱动着电脑、汽车、智能手表、无人机、 等设备中的嵌入式操作系统。2023财年，有超过260家公司使用了基于ARM的芯片，这其中包括亚马逊、Alphabet、AMD、英特尔、英伟达、高通、三星电子等巨头企业。

但需要认清的现实是，ARM自身的“AI成色”并不足，最关键的就是运算能力。

ARM架构是一种基于RISC（精简指令集）的CPU架构，其优势在于其低功耗、高效能和灵活性，适用于大多数移动设备和嵌入式系统。

这种特性虽然奠定了ARM在移动物联网时代的霸主地位，但在人工智能时代就很容易落于人后。ARM自己都坦承，自家架构的CPU芯片并不最适合运行最新的AI算法，ARM的设计架构优先考虑运行速度和计算的简单性，而不是原始处理能力。

与此同时，纵观整个行业竞争，开源免费的RISC-V架构正虎视眈眈，不断尝试切入ARM的既有客户之中。对于小公司和初创企业而言，RISC-V架构可以更容易获得芯片设计授权，从而降低成本。ARM想要保住自己的地位，就必须不断的投入，研发出新的架构，这一切又谈何容易。

再加上ARM自身还需要很多难题要解，为了赢得投资者的心，ARM就必须想办法创造更高的营收，这就涉及到如何重新定义版税的基准、如何在不触碰客户地盘的基础上，自行设计处理器，并优先使用自家最先进的架构。

从某种程度上讲，ARM还不能说正式拿到了生成式AI的入场券。未来AI产业竞争愈发激烈，ARM向上增长空间有限，摆在其面前的道路并非坦途。

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